이지바이오 353810 — 실적문서

2Q26 반기보고서 리뷰·2028년까지 추정 + 분기별 외환손익 모형 + 분기실적 퀵체크 + 주주 점검·IR 준비 · 2026-10-26 주주 점검 탭 신설: 하락 원인 재점검, 팜스토리 유산스 대행 245.9억 발견, 적정주가 7,500원(6,500~8,500)으로 재평가 — 리뷰·추정 탭의 목표 10,400원은 10/23 기준 · 2026-10-23 점검(10/22 KRX 종가 재마킹·4Q 순외환 마크 −10억, 폭락장 속 상대 성과·VIP자산운용 7.87%(§7-4), Pathway UK 결산서·지분 89.8% 정정, 미 양돈·HPAI, 연간 추정 분기합 정합) · 자체 리서치(투자자문 아님)
요약 (2026-08-16 반기보고서+8/14 IR북 반영 / 2026-08-21 환율 1,380원 시나리오 / 2026-09-01 8/31 종가(1,369.5원) 재마킹·27~28년 환율 1,400으로 하향·Phibro FQ4 반영 / 2026-09-15 전면 점검: 9월 WASDE·주가 급락 진단 / 2026-09-29 점검: 해외법인 동향·USDA 양돈 보고서·27~28년 환율 1,380 / 2026-10-12 점검: 3Q 순외환 −63억 확정·10/9 WASDE·주가 하락 원인 점검(§7-3)·27~28년 환율 1,350 / 2026-10-23 점검: 10/22 KRX 종가(5,570원) 재마킹, 4Q 순외환 마크 −10억·4Q 환율 1,330, 10월 증시 급락 속 상대 성과와 VIP자산운용 지분 확대(§7-4), 연간 추정 분기합 정합). ① 2Q26 연결 매출 1,481억(+30.2%)·영업이익 150.6억(+36.3%) — 사전 추정(145억)을 상회했고, 비트는 전적으로 Devenish(달러 기준 +26%)발. 국내 별도 영업이익은 −13% 역성장, 이익의 축은 해외로 완전 이동. ② Devenish는 하반기 감소 계절성이 없고 Q4가 연중 피크(Q3→Q4 +12~17%) — 3Q $65M·4Q $73M로 추정. ③ 3Q26 영업이익 ~149억(+32%) 증익이 이어지나(환산 역풍 −3억 반영) 상반기 환이익(+48억)이 되감기며 순외환 −63억 확정(9/30 분기말 환율 1,358.0원·파운드 1,801.39원, 8/31 −56 → 9/15 −60 → 9/28 −62 → 확정 −63) → 지배순익 ~55억, YoY −34% 감익(소음 — 외환손익 탭 참조). ④ 연간: 2026E 영업이익 591억(+31%)·지배 371억(8/15 원안 600·400 → 9/29 591·380 → 10/12 589·375 → 10/23 591·371: 4Q 순외환 마크 −6 → −10억·4Q 환율 1,340 → 1,330, 영업이익은 분기 합계와 맞춤 — 8/15 이후 연간값이 분기합보다 ~3억 낮게 이월돼 있던 반올림 오류 정정) → 2027E 640·432 → 2028E 710·481(27~28년 환율 가정 1,350 유지). DPS(성향 29.8% 유지) 350→400→450원. 현 주가(5,570원, 10/22 KRX 종가·10/23 장중 5,380원) PER 5.0x → 4.3x → 3.8x, 배당수익률 6.3~8.1%. ⑤ (8/16 추가) 8/14 게시 IR북으로 법인별 "영업이익" 분해 확정 — 2Q 증익의 83%가 Devenish(분기 OPM 8.2% 사상 최고), 첨가제 ex-Devenish 마진 21%. 추정 변경 없음, 마진 확장 가정의 근거 보강(§3).
⑥ (9/1 추가) Phibro FQ4(8/27) 판독 — Nutritional Specialties(Devenish 최근접 카테고리) FY26 +9%·"strong demand, favorable mix". FY27 가이드 +2~5%는 Zoetis MFA 인수 기저 소멸+브라질 virginiamycin ~$27M 규제 리스크 때문이지 첨가제 수요 사이클 둔화 신호가 아님(§5-1). 주가는 반기 발표 후 3주 무반응 끝에 8/31 6,830원(+4.3%, 발표일 대비 +8.6%) — DART 신규 공시 0건.
⑦ (9/15 추가) 전면 점검 — ⓐ 주가 8/31 6,830 → 9/15 6,020원(-11.9%, 코스닥 −2.7%): 회사 공시·뉴스 0건인 채 곡물가 반등·원화 강세·외국인 매도가 겹친 섹터 압력(사료·축산주 동반 약세, 글로벌 동물헬스 피어도 −4~8%) — 펀더멘털이 아니라 멀티플이 눌린 국면. ⓑ 9/11 WASDE: 옥수수 단수 하향(178.5)·시즌평균가 $4.50→$4.80·대두박 $310→$340 — '사료비 저위 안정' 프레임에 첫 균열. 미 돈가 4Q26 $58/cwt 전망(ISU 손익분기 $65) → '2027년 둔화'가 '4Q26 적자 전환'으로 앞당겨짐(리스크 ②를 시나리오에서 관측치로 격상). ⓒ 3Q 순외환 마크 −56 → −60억(9/15 1,358.7원), 3Q 지배 ~56억·FY26E 지배 381억·EPS 1,152원. ⓓ 국내: 9월 돈가 7,000원대(전년 +7%)·ASF 5개월 비발생은 자돈사료 순풍이나, 원료 도착가 옥수수 +24%·대두박 +21%(YoY)에 배합사료 판가 미조정이면 4Q 별도 마진 압박. 추정 골격(26E OP 591·27E 660·목표 10,800)은 유지, 상승여력 +79%(§7).
⑧ (9/29 추가) 9/15 이후 점검 — ⓐ 회사 공시·IR북·증권사 리포트 0건(DART 8/14 반기보고서가 마지막, 정정 없음). 주가 9/15 6,020 → 9/28 6,170원(+2.5%), 외국인 지분율 5.45 → 5.30%. ⓑ 해외법인(§5-2): Pathway 영국 Shrewsbury 공장 증설 1단계 완료 — Lipidol 생산능력 2배 이상(총 200만 유로 계획, 8/20 회사 발표), Pathway USA는 9월 가금(미 남동부 인티그레이터·산란계) 영업 인력 2명 영입과 Pathway USA·BioMatrix 대표 일원화, Devenish는 반추류·양돈 영양사 충원과 Waterloo 공장 생산·물류 채용 3건(9/25~28). 미국 쪽 신규 M&A·공장 증설·감원 통지는 확인되지 않음. ⓒ 9/24 USDA Hogs & Pigs: 미 돼지 두수 74.3백만(−1.5% YoY)·번식돈 −1.0%·6~8월 자돈 생산 −1.5% — 두수 감축 개시. ISU 8월 일관사육 이익 $20.6/두로 아직 흑자이나 돈육 12월물 68.5¢는 손익분기($87.1/cwt 지육 기준)를 크게 밑돌아 4Q 적자 전환 경로 유지. ⓓ 3Q 순외환 마크 −60 → −62억(9/28 1,360.0원·파운드 1,803.0원), 3Q 지배 ~55억. ⓔ 추정 갱신: 26E 영업이익 591억 유지·지배 380억, 27E 655억·28E 725억(환율 가정 하향이 주 요인), 목표 10,800 → 10,700원(27E EPS 1,342원 × 8x, 상승여력 +73%). 9/30 환율 확정 후 3Q 순외환은 한 번 더 확정 재마킹.
⑨ (10/12 추가) 주가 하락 원인 점검 — ⓐ 주가 8/31 6,830 → 9/28 6,170 → 10/8 5,800원(9/28 대비 -6.0%, 8/31 대비 -15.1%) → 10/12 장중 5,700원(52주 저점 5,500원까지 −3.5%). 같은 기간(8/31→10/12) 코스닥 +2.9%·코스피 −5.0%·국내 사료주 평균 약 −6%·미국 동물영양 피어 +0~9% — 시장·업종·피어 어느 것으로도 설명되지 않는 종목 고유의 초과 하락. ⓑ 회사 공시·IR·리포트는 여전히 0건(DART 8/14 이후 없음). ⓒ 확인되는 요인은 환율(3Q 순외환 −63억 확정 → 11월 헤드라인 순익 −34% 감익, 4Q도 −6~−9억 마크 개시, 27~28년 가정 네 번째 하향), 미 양돈 적자 전환 확정(10/9 WASDE 4Q26 돈가 $55·1Q27 $60 vs 손익분기 ~$65), 국내 돈가 급락(9월 6,686 → 10월 5,600~5,800원 전망, 도축 +9%), 외국인 매도(9/8~10/8 −27.6만주·지분 5.63 → 4.93%, 거래량 2~5만주 종목에서 매도 압력), 10/7~12 코스피 −6.7% 위험회피. ⓓ 정량화(§7-3): 8/31 이후 추정 EPS는 26E −2.6%·27E −3.5%·목표가 10,800 → 10,400원(−3.7%)인데 주가는 −15~17% — 펀더멘털로 설명되는 하락은 4%p 안팎, 나머지 11~12%p는 멀티플(27E PER 5.0x → 4.4x)·수급. 10/9 WASDE 옥수수 단수 181.2 bu/ac·재고 18.5억 bu(옥수수 −4%)는 사료비 쪽 플러스. ⓔ 결론: 하락 요인은 실재하나 '일회성 환손실 + 전방 사이클 둔화'의 성격이고 영업이익 추정(26E 589억·27E 640억)은 소폭 하향에 그침. 배당수익률 6.0%(5,500원이면 6.4%)가 하방 완충. 다음 하락 트리거는 11월 3Q 헤드라인(순익 −34%)과 환율 1,300 하향 돌파.
⑩ (10/23 추가) 10/12 이후 재점검 — ⓐ 폭락장 속 상대 강세: 10/12 → 10/22 코스피 −13.3%·코스닥 −10.0%(10/15 코스피 −7.6%·서킷브레이커, AI 투자 수익성 우려·반도체 차익실현·외국인 대량 순매도) 동안 이지바이오는 5,690 → 5,570원(−2.1%), 국내 사료주는 −0.4~+1.5%(씨티씨바이오만 −8.0%) — 사료·축산 업종이 방어주로 움직였다. 8/31 대비로는 이지바이오 −18.4% vs 코스닥 −8.4%·코스피 −18.9% — 10/12에 판정한 '종목 고유 초과 하락'은 코스닥 대비 19%p → 10%p로 좁혀졌고 코스피 대비로는 해소(§7-4). 10/23 장중 5,380원(−3.4%)은 시장(코스닥 −3.3%)과 동행. ⓑ VIP자산운용 6.75 → 7.87%(10/19 공시): 8/10~10/16 장내 순매수 37.0만주(평균 5,955원·약 22억), 10월에만 15.3만주(평균 5,638원) — 10/13·10/15 기관 순매수(5.1만·3.9만주)는 사실상 전량 VIP. 외국인 매도는 둔화(10/12~10/22 −2.4만주, 지분 4.86%). ⓒ 환율: 원달러 10/22 1,326.5원 → 4Q 순외환 마크 −6 → −10억, 4Q 평균 가정 1,340 → 1,330. 27~28년 1,350은 유지(현물 −1.7% 괴리, 1,330 이하가 11월 3Q 발표까지 이어지면 1,340으로 하향). ⓓ 해외: Pathway UK 2025 결산서 공개(10/16, 소기업 양식이라 손익 미공시 — 이익잉여금 +£1.59M, 이지바이오 대여금 £7.20M = 별도 GBP 환노출의 실체), Pathway UK 지분은 100%가 아니라 89.83%(81.36%에서 확대 — 9/29판 '사실상 100%' 정정, 반기보고서 지분표·Companies House 확인서 일치). Devenish는 10/8 산란계 전문 수의사 영입(7월 이후 비어 있던 산란계 기술 인력 보강). 미 돈육 12월물 65.6¢(52주 저점)·ISU 9월 일관사육 이익 $1.71/두(사실상 손익분기)·칠면조 중심 HPAI 가을 재발 — 미 양돈·가금 전방은 예상 경로대로 약화, 옥수수 −4%·대두박 −5%는 사료비 순풍. Balchem 3Q는 10/23 미국 장전(한국시간 10/23 밤) 발표. ⓔ 국내: 금통위 3.00% 동결(만장일치, 추가 인상 여지 유지), 10월 돈가 6,000원 안팎(9월 대비 −10%, KREI 전망 상회)·11월 출하 +11.6% 예정, AI 위기경보 '심각'. 신규 증권사 리포트·IR북·회사 공시 0건(VIP 대량보유 보고만). ⓕ 추정: 26E 영업이익 591억(분기합 정합)·지배 371억·EPS 1,121원, 27E 640·432·28E 710·481 유지, 목표 10,400원 유지(상승여력 +87%), 27E PER 4.3x·배당수익률 6.3%. 확신도 '중' 유지 — 다음 촉매는 11/13~16 3Q 분기보고서.

1. 2Q26 확정 실적 vs 사전 추정 — 무엇이 맞고 틀렸나

2Q26 실제추정 v2 (8/11)차이YoY
연결 매출액1,481.31,399+5.9%+30.2%
연결 영업이익150.6145 (132~154)+3.9% · 밴드 상단+36.3%
세전이익153.7—+190%
지배주주순이익101.9109 (97~118)−6.5%+169%
Devenish 매출975.8851 (826~879)+14.7% 상회+35.1%
순외환손익+14.2+17.2 ±4.0범위 내 적중 (5연속)흑전
부문합산 H1 (매출/영익)2,963 / 302.62,895 / 292+2.3% / +3.6%

2. 반기보고서 원문에서 새로 확인된 사실

2-1. 법인별 분기 실적 (매출 / 순이익, 억원)

법인2Q251Q262Q26매출 YoY비고
Devenish Nutrition LLC (미국)722.2 / 29.0822.8 / 36.9975.8 / 48.1+35.1%USD $64.9M(+26.1%), 순마진 4.9%
Pathway UK45.3 / 5.560.9 / 17.455.8 / 11.0+23.2%QoQ 둔화
Pathway 인터내셔날 (국내)21.8 / 1.928.0 / 7.228.3 / 7.9+29.8%
Pathway USA55.5 / 6.267.6 / 6.060.2 / 4.4+8.5%QoQ 둔화
Pathway 태국·베트남·기타23.7 / 0.926.0 / 0.725.1 / 4.2+5.9%
BioMatrix (미국, 1/1 편입)—21.5 / −0.120.5 / 1.7신규흑자 전환
별도 (국내 본사, 매출/영업이익)359.3 / 58.5371.9 / 57.1398.2 / 51.0+10.8%영업이익 −12.8% 역성장

2-2. 재무구조·기타 주석

3. 8/14 IR북 업데이트 — 법인별 "영업이익" 분해 확정 (8/16 추가)

회사 홈페이지에 8/14 게시된 IR북(2026.08판)이 Devenish 분기 영업이익(2Q26 포함)과 부문합산 확정치를 공개했다. 반기보고서 주석은 종속기업 순이익까지만 공시하므로, 영업이익 레벨의 법인 분해는 IR북에서만 가능하다. IR북 부문 표(p30·31)는 우리 DART 파싱 결과(§4)와 전 분기 일치 — 교차검증 통과.

3-1. Devenish 분기 영업이익 (IR북 p15, 억원)

24.1Q*2Q3Q4Q25.1Q2Q3Q4Q26.1Q2Q
매출액188.5598.0633.4761.8765.9722.2708.8832.6822.8975.8
영업이익12.229.029.753.441.040.745.155.850.179.6
OPM6.5%4.9%4.7%7.0%5.4%5.6%6.4%6.7%6.1%8.2%
* 2024.3월 인수 — 1Q24는 3월 1개월분. 연간 OPM 2024 5.7% → 2025 6.0% → 2026 상반기 7.2%.

Devenish 분기 영업이익 (억원)

3-2. 2Q26 영업이익 역산 분해 — 증익의 83%가 Devenish

그룹 (내부거래 제거 전, 억원)2Q25 매출/영익2Q26 매출/영익OPM 변화영익 YoY 기여
Devenish722.2 / 40.7975.8 / 79.65.6% → 8.2%+38.9 (83%)
국내 별도 + Pathway그룹 (역산)505.8 / 76.3588.2 / 84.415.1% → 14.3%+8.1 (17%)
합산 (IR북 p30)1,228 / 1171,564 / 1649.5% → 10.5%+47.0
참고 분해 (부문 표 × Devenish 교차)
사료첨가제 ex-Devenish247.1 / 50.4264.6 / 55.520.4% → 21.0%+5.1
사료(자돈사료)258.5 / 26.3323.6 / 28.810.2% → 8.9%+2.5

3-3. IR북 신규 연간 데이터 — 밸류에이션·구조 보강

4. 부문별 분기 추이 5개년 — 사료첨가제 vs 사료(자돈사료)

내부거래 제거 전 부문 기준(정기보고서 22건 전수 파싱, 표 합계를 연결 매출과 대조 검증). 2022년 사업보고서에서 부문 분류 재편(구기준 '사료'의 발효·가공제품 일부가 '첨가제'로 이동) — 회색 표기 2021~2022(구기준)는 2023년 이후와 직접 비교 불가, 2022.4Q는 기준 변경 걸침으로 산출 불가. 2021 상반기는 연결 미작성으로 별도 기준.
21.1Q2Q3Q4Q22.1Q2Q3Q4Q23.1Q2Q3Q4Q24.1Q2Q3Q4Q25.1Q2Q3Q4Q26.1Q2Q
사료첨가제 부문 (억원, 분기)
매출액135.9131.0142.7191.8145.4152.5169.1—250.0283.0280.2270.3449.7809.7869.8918.1960.5969.3946.31,080.31,121.91,240.4
영업이익29.324.228.526.624.831.430.2—31.033.537.138.542.261.865.078.277.991.193.3100.7109.1135.1
OPM21.6%18.5%20.0%13.9%17.1%20.6%17.9%—12.4%11.8%13.2%14.2%9.4%7.6%7.5%8.5%8.1%9.4%9.9%9.3%9.7%10.9%
사료(자돈사료) 부문 (억원, 분기)
매출액170.9171.9185.8186.9242.3274.1291.4—201.1200.4212.6204.8201.3259.8251.9316.5256.2258.5288.8288.1276.9323.6
영업이익18.317.314.91.513.815.910.4—17.419.721.618.320.427.125.627.422.526.330.033.329.728.8
OPM10.7%10.1%8.0%0.8%5.7%5.8%3.6%—8.7%9.8%10.2%8.9%10.1%10.4%10.2%8.7%8.8%10.2%10.4%11.6%10.7%8.9%

부문별 분기 매출 (억원, 2023.1Q~2026.2Q — 현행 기준 구간)

사료첨가제사료(자돈사료)

부문별 분기 영업이익 (억원)

사료첨가제사료(자돈사료)

5. 외부변수 점검

변수현재 상태 (10/23)함의
원달러 환율2Q 평균 1,502.8 → 3Q 평균 1,419.8 확정(7/1~9/30 62영업일, 파운드 1,909.0) → 4Q QTD 1,338.9(10/1~10/22 14영업일) → 4Q 가정 1,340 → 1,330. 9/30 1,358.0 → 10/8 1,344.0 → 10/15 1,342.5 → 10/19 1,333.5 → 10/22 1,326.5(5거래일째 연저점 보도) → 10/23 장중 1,324.4. 코스피가 10/8 이후 −16% 급락하고 외국인이 주식을 대거 순매도했는데도 원화는 강세 지속환산 YoY 역풍 확대(4Q25 평균 1,453.5 대비 −8.5%). 27~28년 가정 1,350은 현물보다 1.7% 위 — 유지(10/12에 '현물 위 1% 안쪽'으로 붙였으나 2주 만의 추가 하향은 현물 추격으로 판단, 1,330 이하가 11월 3Q 발표까지 이어지면 1,340으로 하향 = 27E 영업이익 −5억)
3Q 순외환 확정 · 4Q 마크2Q말 1,548 → 9/30 1,358.0 확정(−12.3%), GBP 2,052.6 → 1,801.39 (−12.2%). 4Q: 9/30 → 10/22 USD −2.3%·GBP −1.3%2Q말 확정 민감도 51.3억/10% 적용 3Q −63억 확정(USD −45.0·GBP −17.6, 모형 오차 ±4억). 4Q QTD 마크 −10억(USD −8.5·GBP −1.9; 10/8 −6 → 10/22 −10, 10/23 장중이면 −11) — 4Q 지배순익 추정에 반영. GBP 노출의 실체는 이지바이오의 Pathway UK 대여금(2025말 £7.20M, Companies House 결산서) — 2Q말 GBP 민감도 14.4억/10%(≈£7.0M)와 일치. 11월 분기보고서의 3Q말 민감도로 4Q 산식 교체
곡물 (10/9 WASDE 이후)10/9 WASDE: 옥수수 단수 181.2 bu/ac·기말재고 18.49억 bu·시즌평균가 $4.70, 대두박 $340/st. 선물(12월물) 10/9 → 10/22: 옥수수 479.75 → 460.50¢(−4.0%)·대두박 $365.6 → $347.3(−5.0%) — 9/28 이후로는 옥수수 −12%사료비 하락 지속 — 미 양돈 농가 손실 완충, 국내 원료 도착가에도 원화 강세와 함께 이중 순풍(1~2분기 시차). 9월 WASDE의 '사료비 상향' 리스크는 해소
미국 양돈10/9 WASDE 돈가(생체 $/cwt) 4Q26 55.00·1Q27 60.00·2Q27 65.00. 돈육 선물 12월물 67.8¢(10/9) → 65.6¢(10/22, 장중 52주 저점 65.05)·2월물 69.3 → 67.4¢, CME 돈육 지수 $78.41(10/7) → $75.94(10/12), 주간 도축 262.7만두(10/10 주, 전년 +4.7만). ISU 9월 일관사육 이익 $1.71/두(분뇨 크레딧 제외 시 −$3.88, 판매가 $84.85 vs 손익분기 $86.77/cwt 지육) — 7월 $27.21 → 8월 $20.63 → 9월 손익분기. 9월말 냉동 재고(USDA)는 10/23 현재 미발표(8월말 냉동 돈육 +12% YoY)USDA가 전망한 '4Q26~1Q27 농가 적자'로 가는 경로가 관측치로 확인 — 9월에 이미 손익분기, 선물은 52주 저점. Devenish 양돈 고객의 첨가제 절감 압력은 4Q~1Q 집중(가정 유지, 27E Bear 확률 30% 유지). 2Q27 돈가 $65 복귀 전망은 아직 유효
글로벌 피어10/9 → 10/22 주가: PAHC +3.9%·BCPC +3.2%·ELAN −1.0%·ZTS +9.6%·ADM −0.1% — 미국 동물영양·헬스 피어는 한국 증시 급락과 무관하게 보합~상승. Balchem 3Q는 10/23 미국 장전 발표(한국시간 10/24 0시 컨퍼런스콜) — 이 문서 작성 시점 미발표. Adisseo 10/31, dsm-firmenich 11/4(ANH 매각 연말 종결 예정), Zoetis·Novonesis 11/5, Elanco 11/6, Phibro FQ1 미정(작년 11/5). 중국산 라이신 반덤핑·상계관세(9/16)는 이후 변동 없음피어 주가는 섹터 악재가 없음을 재확인 — 이지바이오의 9~10월 하락은 국내 요인(환율·수급·증시). Balchem ANH 코멘트(가금·낙농·양돈 수요, 가격)는 다음 판에 반영
국내 양돈·사료10월 돈가(지육, 제주·등외 제외) 10/1 6,027 → 10/7 6,212 → 10/17 5,631(저점) → 10/21 5,858원, 주간 평균 40주 5,963 → 41주 6,064 → 42주 5,990원, 10/20까지 10월 평균 6,003원 — 9월(6,686) 대비 −10%, 전년 10월(5,852) 대비 +3%로 KREI 10월 전망(5,600~5,800)보다는 높다. 출하 전망 10월 164.1만두(+9.1%)·11월 173.4만두(+11.6%)·12월 −7.4%(한돈연구소). 1~9월 돼지고기 수입 40.2만톤(+13.8%, 삼겹살 +32.7%). 10월 배합사료 판가 조정 발표 없음, KREI 4Q 사료곡물 수입단가지수(원화) 133.3(−1.4% QoQ, 12월 도입분부터 상승폭 확대 전망). 질병: 사육돼지 ASF 신규 없음(야생멧돼지 파주 10/16 2건), 구제역 예천 10/2(올해 14번째), 고병원성 AI 위기경보 '심각'(10/20 순천만 야생조류 H5, 가금농장 발생 없음)돈가는 KREI 전망보다 높은 6,000원 안팎에서 버텼지만 11월 출하 +11.6%가 다음 하방 — 4Q 별도 영업이익 −3~5억 가정 유지. 원료비(원화)는 4Q까지 하락 후 12월 도입분부터 반등 위험. 국내 AI '심각' 격상은 자돈사료 중심인 별도 매출과 직접 관련은 작다
국내 증시·금리코스피 10/8 6,625.9 → 10/15 5,554.2(당일 −7.6%, 서킷브레이커) → 10/22 5,533.8(−16.5%)·코스닥 892.3 → 764.1(−14.4%), 10/23 장중 코스피 5,426·코스닥 739. 보도상 원인은 AI 투자 수익성 우려·반도체 대형주 차익실현·미국발 금리 부담, 외국인 10월 누적 순매도 17조원대. 한은 10/22 금통위는 기준금리 3.00% 동결(7·8월 연속 인상 뒤 첫 동결, 7명 전원 찬성) — 총재 "추가 인상의 시기와 속도는 데이터를 점검하며 결정", 성장률은 8월 전망을 상당폭 웃돌 것. 국고 3년 3.834%(+2.3bp)·원달러 1,324원대 연저점이지바이오는 10/12 이후 −2.1%로 방어(§7-4). 펀더멘털 영향은 0이나 ① 소형주 유동성 고갈·반대매매가 2차로 번질 위험 ② 금리 인상 재개 시 목표 배수(8x) 할인율 부담(+50bp ≈ −0.3x)

5-1. Phibro FQ4 (4~6월 분기, 8/27 발표) — Devenish 수요 환경 판독 (9/1 추가)

항목FQ4 / FY26판독
연결 매출FQ4 $396.7M +5% · FY26 $1,518.1M +17% · adj EBITDA $255.0M +39%FY 성장의 대부분은 Zoetis MFA 포트폴리오 인수분($354M, +70%) — 유기 성장은 한 자릿수
Nutritional SpecialtiesFY26 +9%Devenish와 가장 가까운 카테고리(영양 첨가제). Devenish USD +26%는 피어의 약 3배 — 점유율 확대·크로스셀의 자체 동력 확인
Vaccines / Mineral Nutrition+14% / FQ4 +20%축산 수요 전반 견조("strong demand, favorable sales mix")
MFA(Zoetis 인수분) FQ4−11%인수 후 첫 기저 도래 — 수요 둔화가 아닌 비교 효과
FY27 가이드매출 $1.55~1.60B(+2~5%) · adj EBITDA $258~268M(+1~5%)감속 헤드라인. 단 ① 인수 기저 소멸 ② 브라질 virginiamycin ~$27M 매출을 하반기 '최소'로 가정(치료용 승인 대기, 10월 180일 창) ③ Chicago Heights 공장 폐쇄(FY28부터 $15~20M 절감) — 구조·규제 요인

5-2. 해외법인 영업·투자 동향 (8/15~10/23) (9/29 추가 · 10/23 갱신)

회사 보도자료·법인 홈페이지·LinkedIn 회사 계정·채용 시스템(Paylocity)·영국 Companies House·미 연방관보를 조사. 미국 업계지(Feedstuffs·WATTPoultry·National Hog Farmer 등)의 Devenish·Pathway 기사, 아이오와·조지아·미네소타 증설 인허가, 감원 통지(WARN)는 검색했으나 0건. 필리핀·중국·베트남·러시아 법인 뉴스도 0건.
일자법인사실출처 성격실적 함의
10/16 (10/9 접수)Pathway UK2025 회계연도 결산서 공개(기한 내 접수, 소기업 양식이라 손익계산서 미공시). 2025말 순자산 £8.07M(+£1.59M)·이익잉여금 £5.96M(+£1.59M = 배당 차감 후 연간 이익)·매출채권 £3.23M(전년 £1.50M)·현금 £2.39M. 그룹 차입 £9.08M 중 이지바이오 £7.20M·Devenish £1.93M. 감사의견 적정. 2025.12.31 Pathway USA의 BioMatrix 100% 인수 주석Companies House이익 규모는 DART(2025 순익 32.5억 ≈ £1.7M)와 정합. 이지바이오 대여금 £7.20M이 별도 GBP 환노출(2Q말 14.4억/10%)의 실체 — FX 모형 근거 보강
10/7 (10/12 접수)Pathway UK확인서(CS01): 총 2,360주 중 이지바이오 2,120주(89.83%), 창업자 2인의 A주 200주는 6/26 이전, 나머지 240주(10.17%)는 개인 3인 보유. 반기보고서 지분표도 81.36% → 89.83%, 지분 매입 대가 17.7억(자본 직접 반영 +5.0억)Companies House · DART9/29판 '사실상 100% 자회사화'는 오류 — 정정. 17.7억에 8.47% → 100% 환산 지분가치 ~209억(2025 순익 대비 6.4배)으로 싸게 샀다. 비지배 귀속은 분기 ~1억 감소(추정 미반영)
10/8Devenish산란계 전문 수의사 영입(이지바이오 소식란 게시) — 7월 이후 두 달 넘게 비어 있던 산란계 기술 인력 보강회사 발표산란계 진입 지연 리스크 일부 해소(아래 7/14~ 행)
10/1~10/22미국 가금HPAI 가을 재발 확산: 9월 30일간 19개 농장·51.8만 수(미네소타 칠면조 중심, 사우스다코타·위스콘신·노스다코타), 10월 미네소타 칠면조 3.4만 수·인디애나 오리 2.4만 수·10/22 위스콘신 상업농장 추가. 산란계 대형 농장 발생은 미확인언론·주 정부칠면조 물량 하방(Devenish 가금 매출 비중은 비공시), 2022~25년 산란계 대유행 규모는 아직 아님
8/20Pathway UKShrewsbury 공장 200만 유로 증설 계획의 1단계 완료 — Lipidol 생산능력 "2배 이상". 2단계는 신규 사료원료용 생산라인(일정·금액 미공개)회사 발표매출 상방(공급 제약 해소), 감가상각 소폭 증가
6/26 (7/8 등기)Pathway UK이지바이오가 창업자 2인의 A주 200주(8.5%) 매입, 보통주로 전환 — 사실상 100% 자회사화 → 지분 81.36 → 89.83%(10/23 정정, 위 행)Companies House비지배지분 축소(분기 ~1억, 추정 미반영)
9/11Pathway USA · BioMatrixEric Inhyuk Kwon 박사가 두 법인 대표를 겸임 — 미국 첨가제 조직 일원화회사 LinkedIn중립(통합 진행)
9/23Pathway USA가금 영업 2명 영입: Billy Conquest(경력 20년+, 미 남동부 가금 인티그레이터)·Jacob Leopold(산란계·첨가제 영업). 9/22엔 반추류 영업 책임자 소개("미국 낙농·비육우 공략")회사 LinkedIn2027년 매출 상방, 인건비 선행
9/28Pathway USA물류·공급망 담당 채용회사 LinkedIn중립
8/6 · 8/17 · 9/22Devenish양돈 총괄(Ryan Mortvedt, 8/6)·반추류 영양사(Zach Duncan, 8/17 발표)·양돈 영양사(Edward Yang, 9/22 직원 페이지 등재) 충원회사 발표·홈페이지인건비 선행, 기술영업 강화
8/26DevenishSupply Chain Controller 공고 — 근무지 Blue Earth(MN) 우대, "Ingredient Trading division" 지원. Blue Earth 거점의 성격은 미확인채용 시스템원료 트레이딩 조직 확대 신호(미확인)
9/25~28Devenish (Waterloo, IA)생산 조장·배송 기사·정비 기사 공고 3건. 9건의 공고 모두 주간 1교대 — 교대조 추가 신호는 없음채용 시스템충원인지 증산인지 판별 불가
7/14~Devenish산란계 영양사 공고가 두 달 넘게 미충원(9/8 재게시), 가금팀 2명 이탈(6월 대비 직원 페이지 비교) → 10/8 산란계 전문 수의사 영입으로 일부 보강회사 LinkedIn·홈페이지산란계 진입 속도가 계획보다 느림
8/5~8/20BioMatrixSuperZoo 2026(반려동물 전시회) 참가, 반려동물 영양·제품개발 디렉터 채용(8/7)회사 LinkedIn반려동물 채널 확장
9/16미국 원재료중국산 라이신 반덤핑·상계관세 명령 관보 게재미 연방관보프리믹스 원가 상승(전가 시차)
9/1~27미국 가금고병원성 조류인플루엔자 조기 재발 — 미네소타 상업농장 7곳 등(칠면조 위주), 산란계 상업농장 발생은 미확인언론가금 물량 하방 위험(현재 제한적)

6. Devenish — 하반기 계절성 검증과 실적 추정

USD $M (분기평균환율 환산)Q1Q2Q3Q4Q2→Q3Q3→Q4H2/H1
2024 (2월 인수)—43.546.654.3+7.1%+16.5%—
202552.751.551.157.3−0.8%+12.1%+4.0%
2026 (E)56.064.965 (62~67)73 (69~77)+0.2%+12.3%+14.1%
하반기 감소 계절성은 존재하지 않는다. 관측 2개 연도 모두 Q3는 Q2 보합~증가, Q4가 뚜렷한 연중 피크(+12~17%) — 겨울철 축산 영양수요·연말 발주 구조. 2Q 급증($56.0→64.9M)은 1월 편입 Nutribins 램프업+크로스셀의 레벨 시프트 성격(4월 월별 사상최대 확인, 산란계·반추류 신규 카테고리 진행 중)이므로 3Q에 되돌릴 이유가 없다. 남은 하방 리스크는 계절성이 아니라 미 양돈 마진 적자 전환(10/9 WASDE 4Q26 $55·1Q27 $60)과 두수 감축(9/24 Hogs & Pigs 전체 −1.5%, §5)과 원화 강세(환산)다.

Devenish 분기 매출 ($M)

6-1. 2026년 분기 추정 (연결, 억원)

1Q262Q263Q26E4Q26E
매출액1,306.91,481.31,425 (1,355~1,485)1,480 (1,400~1,550)
YoY+11.8%+30.2%+21.9%+14.9%
영업이익132.2150.6149 (138~157)159 (147~171)
OPM10.1%10.2%10.5%10.7%
순외환손익+33.8+14.2−63 (9/30 확정 1,358.0원 기준)−10 (10/22 마크, 2Q말 민감도 프록시)
지배주주순이익111.9101.955 (39~75)102 (87~114)
지배순익 YoY+102%+169%−34%+1%
3Q 미리 경고 — "영업 서프라이즈, 순익 미스"의 분기. 영업이익 +32% 증익이 이어져도 상반기 환이익(+48억)이 원화 강세로 되감기며(9/30 확정 환율 기준 −63억) 지배순익은 83.1억 → ~55억으로 YoY −34% 감익 공산. 3Q25 기저에도 +14.8억 환이익이 있다. 현금흐름과 무관한 분기말 재평가(K-IFRS 1021호, 대부분 對해외자회사 외화대여금)이며 11월 3Q 발표 때 헤드라인 순익만 보고 실망 매물이 나오면 그것이 소음이라는 게 이 문서의 사전 판단. 산식·백테스트는 "분기별 외환손익" 탭.

연결 분기 영업이익 (억원) — 실적 + 추정

6-2. 연간 추정 (연결, 억원)

202420252026E2027E2028E
매출액3,8434,7695,6935,9256,375
YoY+133%+24.1%+19.4%+4.1%+7.6%
영업이익324450591 (566~631)640 (575~705)710 (625~795)
OPM8.4%9.4%10.4%10.8%11.1%
지배주주순이익196278371 (336~411)432 (387~477)481 (426~536)
EPS (원)5928401,1211,3061,454
DPS (원, 성향 29.8%)200250350400450
PER @5,570원9.4x6.6x5.0x4.3x3.8x
배당수익률3.6%4.5%6.3%7.2%8.1%
2027E 매출 +4.1%는 환율 가정(2026 연평균 ~1,433 → 2027 1,350, −5.8%) 반영치 — 달러 기준 성장률은 +9~10%. 27~28년 환율 가정 이력: 1,420(8/21까지) → 1,400(9/1) → 1,380(9/29) → 1,350(10/12) → 1,350 유지(10/23). 10/22 현물 1,326.5원은 가정보다 1.7% 아래지만 2주 만의 다섯 번째 하향은 현물 추격이라 보류 — 1,330 이하가 11월 3Q 발표까지 이어지면 1,340으로 내린다(27E 영업이익 −5·지배 −4억, 목표가는 반올림상 10,400 유지). 1,300원이 2027년까지 이어지면 27E 영업이익 ~615억·지배 ~412억(−4%). 감도: 원달러 10원당 27E 영업이익 ≈5억·지배 ≈4억. 10/23 변경 내역(26E): 4Q 순외환 마크 −6 → −10억(세후 −3.5)·4Q 환율 1,340 → 1,330(영업이익 −0.75·매출 −8) → 4Q 지배 106 → 102, 26E 지배 375 → 371. 점검 중 정정: 26E 연간 영업이익이 8/15 이후 분기 합계보다 ~3억 낮게 이월돼 있었다(10/12판 연간 589 vs 분기합 591.8; 매출도 5,705 vs 5,698). 이번 판부터 연간 = 분기 합계(132.2+150.6+149+159 = 591, 매출 5,693) — 영업이익이 589 → 591로 오른 것은 추정 상향이 아니라 이 정정 때문. 미반영 상방: Pathway UK 지분 81.4 → 89.8%로 비지배 귀속 분기 ~1억 감소(§5-2).

6-3. 3Q26 프리뷰 — 11월 잠정실적 시나리오 (9/29 추가)

증권사 컨센서스는 없다(최근 리포트는 4/2 유진투자증권 — 10/23 네이버 리서치·한경 컨센서스 재확인, 이후 신규 0건) — 아래는 전부 자체 추정. 3Q 분기보고서는 법정 기한 11/14(토) → 11/16(월)까지, 지난해는 11/14 제출 — 잠정실적 공시 관행은 없음. 10/12: 분기말 환율이 확정돼 세 시나리오의 순외환 차이는 환율이 아니라 모형 오차(±4억)만 남았다. 3Q25 실적: 매출 1,169억·영업이익 112.5억·지배순익 83.1억.
시나리오Devenish 매출 ($M) · OPM연결 매출연결 영업이익 (YoY)순외환지배순익 (YoY)조건
Bull67 · 8.0%1,485157 (+40%)−5975 (−10%)2Q 마진(8.2%) 유지, Pathway UK 분기 60억대 회복, 환손실이 모형 범위 상단
Base65 · 7.2%1,425149 (+32%)−6355 (−34%)Devenish 달러 매출 QoQ 보합, 마진은 상반기 평균, 환손실 −63억(9/30 확정 환율)
Bear62 · 6.3%1,355138 (+23%)−6739 (−53%)양돈 물량 감소·라이신 원가 전가 지연, 별도 영업이익 역성장 지속, 환손실이 모형 범위 하단

7. 밸류에이션 · 리스크 · 체크포인트

7-1. 9/15 → 9/29 무엇이 바뀌었나 (9/29 추가)

변수9/15 (v3.4)9/28문서 반영
주가 · 시총6,020원 · 1,992억6,170원 · 2,041억 (+2.5%)PER·수익률·EV/EBITDA 재계산. 9/28 종가는 네이버 기준(KRX 공식 종가는 조회 시점 미공표)
원/달러 · 원/파운드1,358.7 · 1,831.5 (확정 종가는 1,363.7 · 1,837.9)1,360.0 · 1,803.03Q 평균 1,417 → 1,420, 4Q 1,360 유지, 27~28년 1,400 → 1,380
3Q 순외환 MTM−60억−62억3Q 지배 56 → 55억, FY26E 지배 381 → 380억·EPS 1,149원
27E · 28E 영업이익660 · 730억655 · 725억환율 −10억, Pathway 증설 +3~5억. 지배 448 → 444·497 → 493억, 목표 10,800 → 10,700원
해외법인7월 점검(Devenish 산란계·반추류 채용)Pathway 영국 증설 1단계 완료, Pathway USA 가금 영업 확충, Pathway UK 지분 확대(81.4 → 89.8% — 10/23 정정: 9/29판의 '100%'는 오류)§5-2 신설, PW그룹 27~28년 성장률 +12%로 상향
미 양돈 두수6월 보고서 보합9/24 보고서 −1.5% YoY, 번식돈 −1.0%§5 교체. Devenish 2026년 가정 유지, 2027년은 3Q 실적 확인 후 재검토
ISU 일관사육 이익8월 $14/두(당시 추정)8월 확정 $20.6/두, 손익분기 $87.1/cwt(지육)수치 정정 — 8월까지 흑자, 적자 전환은 4Q 선물가격 기준 전망
옥수수 · 대두박 (12월물)$5.32~5.36 · $354~365$5.22 · $359반등 멈춤 — 리스크 ⑥ 유지, 수치 조정 없음
국내 돈가 (탕박, 원/kg)9/15 7,0359/22 6,070 (39주차 평균 6,124)§5 교체 — 자돈사료 순풍 약화
회사 공시 · 리포트0건0건 (DART·IR북·증권사 리포트)회사발 신규 재무 정보 없음
2026년 영업이익 추정(591억)은 바꾸지 않았다 — 9/15 이후 회사 실적을 직접 움직일 새 정보가 없고 3Q 평균 환율도 가정(1,417)과 실제(1,420)가 거의 같다. 바뀐 것은 ① 3Q 환손실 마크 ② 27~28년 환율 가정 ③ Pathway 성장률 세 가지다. 9/15 문서가 "9/25 Hogs & Pigs 확인 후"로 미뤘던 Devenish 2027년 가정 조정은 3Q 실적(11월)까지 한 번 더 미룬다 — 두수 −1.5%는 확인됐지만 가금·반추류 확장의 매출 기여를 수치로 확인할 자료가 아직 없기 때문이다.

7-2. 투자논지 점검표 · 일정 (9/29 추가)

논지의 기둥당초 기대현재 상태 (10/23)방향
① Devenish 점유율 확대미국 점유율 4.2 → 5%, 달러 매출 두 자릿수 성장2Q $64.9M(+26%). 9월 인력 충원 지속, 단 산란계 채용 지연·양돈 두수 −1.5%·미 양돈 4Q26~1Q27 적자 공식화(10/9 WASDE)유지 (3Q 검증 대기, 27E Bear 확률 30%)
② 첨가제 마진 확장부문 OPM 7.5 → 11%대2Q 10.9%(8개 분기 연속 상승), Devenish OPM 8.2%. 라이신 관세는 4Q 확인 항목유지
③ Pathway 고수익 코어OPM 10~15% 정상화 속 성장2Q UK·USA QoQ 둔화 → 영국 생산능력 2배·미국 가금 영업 확충, 지분 81.4 → 89.8%(17.7억에 8.5% 매입, 2025 이익 대비 6.4배)강화
④ 볼트온 플랫폼연 1~2건 소형 인수1월 2건 이후 신규 공시 없음. 차입 1,776.5억으로 재증가중립
⑤ 저평가 · 주주환원PER 5배 안팎, 배당성향 29.8%27E PER 4.3x, 배당수익률 6.3%. 디레이팅(27E PER 5.0x → 4.3x)은 진행됐으나 VIP자산운용이 하락 구간에 1.1%p 추가 매수(7.87%)·폭락장에서 방어 — 촉매(리포트·IR)는 여전히 부재유지 (밸류 매력 확대, 촉매 부재)
⑥ 국내 별도완만한 성장2Q 영업이익 −12.8%, 돈가 9월 6,686 → 10월 5,600~5,800원 전망·도축 +9%, 원료가는 하락약화 (4Q 별도 −3~5억)
⑦ 환율중립 가정3Q 환손실 −63억 확정, 4Q 마크 −10억(10/22), 27~28년 가정 1,350 유지(현물 1,326.5)약화 (이익 추정 하향 요인)
논지가 틀렸다고 판단할 조건: ① Devenish 달러 매출이 두 분기 연속 전년비 한 자릿수로 둔화 ② Devenish 영업이익률이 6% 아래로 복귀 ③ 별도 영업이익 역성장이 4개 분기 이어짐 ④ 영업현금흐름으로 설명되지 않는 차입 증가. 10/12 현재 해당 없음. 확신도는 9/29보다 한 단계 낮춤(중) — 영업 논지는 그대로이나 ① 미 양돈 적자가 전망에서 공식 수치가 됐고 ② 국내 전방(돈가)이 급락했으며 ③ 환율이 네 번째로 추정을 깎았다. 11월 3Q 실적에서 Devenish 달러 매출 $65M 안팎·영업이익 149억 안팎이 확인되면 복원. 10/23: 반증 조건 해당 없음, 확신도 '중' 유지 — 2주간 새로 확인된 것은 이미 가정한 경로(미 양돈 손익분기·원화 강세)의 연장과, 하락 구간에 최대 기관 주주가 지분을 늘렸다는 수급 사실뿐이다.

7-3. 주가 하락 원인 점검 — 무엇이 얼마나 마이너스인가 (10/12 추가)

질문: 8/31 6,830원 → 10/12 장중 5,700원(−16.5%)의 연속 하락은 무엇 때문이고, 그 요인들은 기업가치에 얼마나 마이너스인가. 아래는 ① 상대 성과로 '어디서 온 하락인지' 가르고 ② 확인 가능한 요인을 증거·기여도로 판정한 뒤 ③ 추정 변경치로 정량화한 것이다.
8/31 → 10/12 (장중)등락비고
이지바이오−16.5% (6,830 → 5,700)9/28 → 10/12 −7.8%, 10/6~10/12 −3.9%. 52주 저점 5,500까지 −3.5%
코스닥 · 코스피+2.9% · −5.0%코스닥은 10/6 919.92 고점 후 10/12 −6.7% 급락(코스피 10/7~12 −6.7%) — 최근 3일은 시장 요인이 겹침
국내 사료·축산주이지홀딩스 −6.4% · 팜스코 −3.7% · 선진 −1.1% · 한일사료 −10.2% · 미래생명자원 −14.5% · 씨티씨바이오 −3.9%섹터 동반 약세는 맞지만 이지바이오가 대형 사료주 중 최약(지주 이지홀딩스의 2.6배 낙폭)
미국 동물영양·헬스 피어 (9/15 → 10/9)PAHC +9.3% · BCPC +1.5% · ELAN −0.3% · ZTS +1.9%글로벌 섹터 요인 없음
수급 (9/8 → 10/8)외국인 −27.6만주(지분 5.63 → 4.93%) · 기관 +15만주 · 개인 +13만주일 거래량 2~5만주 종목에서 외국인 매도가 거래량의 30~50% — 10/6 −4.7만주(거래량 15.9만주)에 −2.6%
요인증거 (10/12 확인분)기업가치 영향 (정량)주가 기여도 판정
① 환율 — 3Q 순외환 손실 확정9/30 1,358.0원·파운드 1,801.39원 → 3Q 순외환 −63억(역대 최대 −41.7억의 1.5배). 11월 헤드라인 지배순익 55억·YoY −34%세후 −44억 = 주당 −134원(BPS의 3.5%). 비현금·일회성(외화대여금 재평가), 영업이익과 무관. 26E EPS 1,164(9/1) → 1,134(−2.6%)중 — 금액은 작으나 '순익 −34%' 헤드라인이 11월에 다시 한 번 매물을 부를 수 있어 선반영 매도의 명분
② 환율 — 4Q 마크·장기 가정10/8 1,344.0원 → 4Q 마크 −6억(장중 −9), 27~28년 가정 1,380 → 1,350(네 번째 하향). 4Q 환산 YoY −7.5%27E 영업이익 655 → 640(−2.3%)·EPS 1,342 → 1,306(−2.7%), 목표 10,700 → 10,400(−2.8%)중 — 추정 하향의 주 요인. 1,300 돌파 시 추가 −4%
③ 미 양돈 적자 전환 공식화10/9 WASDE 돈가 4Q26 $55·1Q27 $60(손익분기 ~$65), 돈육 생산 2027 −2.45억 lb. Devenish 매출의 양돈 비중은 가장 큼(비공시)26E Devenish $259M 유지. 27E Bear(575억) 확률 20 → 30%로 확률가중 27E −1.5%. Bear 현실화 시 27E EPS ~1,170·목표 ~9,400(−10%)중 — 가장 큰 '미래' 리스크. 가금·반추류 확장으로 상쇄되는지 3Q·4Q에서 확인
④ 국내 돈가 급락9월 6,686 → 9/29 5,861원, 10월 5,600~5,800 전망, 도축 +9%, 재고 +41%4Q 별도 영업이익 −3~5억(연 EPS −1%). 원료가 하락이 1~2분기 시차로 상쇄소 — 국내 사료주 동반 약세의 원인이나 이지바이오 이익 비중은 작음(별도 OP 비중 ~35%)
⑤ 수급 — 외국인 잔여 지분 매도9/8~10/8 −27.6만주(약 17억원), 지분 4.93%. 기관 매수는 9월 중순에 소진, 10월 중립펀더멘털 영향 0. 거래대금 2~3억원/일 종목에서 가격 충격만중 — 하락 '속도'의 주범. 남은 외국인 지분 163만주가 계속 나오면 바닥 확인 지연
⑥ 시장 — 코스피·코스닥 급락10/7~12 코스피 −6.7%·코스닥 −6.7%(10/6 고점 대비). 10/8 코스닥 제약 급락(펩트론)0소 — 10/6 이후 3일 하락(−3.9%)만 설명, 9월 하락은 설명 못 함
⑦ 금리한은 8/27 3.00% 인상, 10/22 금통위. 장기금리 상승목표 배수 8x는 유지(피어 fwd 10x 대비 여전히 할인). 할인율 +50bp ≈ 적정 배수 −0.3x(−4%)소 — 소형 가치주 전반의 배수 압박, 종목 고유 요인 아님
⑧ 곡물 (10/9 WASDE)옥수수 단수 181.2·재고 18.5억 bu → 옥수수 −8%(9/28 → 10/9), 시즌평균 $4.70사료비 저위 유지(미 양돈 농가 손실 완충, 국내 원료가 하락) — 플러스+ — 9/15 '사료비 상향' 리스크 해소
⑨ 회사 재료DART·IR북·리포트 0건(8/14 이후). Pathway UK 2025 결산 서류 Companies House 미제출(기한 9/30). 볼트온·자사주·배당 관련 신규 발표 없음0 (정보 공백 자체가 촉매 부재)중립 — 하락을 멈출 재료가 없음. 리포트 공백 6개월
정량 결론 — 펀더멘털로 설명되는 하락은 4%p 안팎, 나머지는 멀티플과 수급. 8/31 이후 이 문서의 추정 변경은 26E EPS −2.6%·27E EPS −2.7%·목표가 10,800 → 10,400원(−3.7%)이고, 미 양돈 Bear 확률 상향까지 넣어도 기대값 기준 −5~−6%다. 주가는 −15~17%. 차이 10~12%p는 27E PER 5.0x → 4.4x의 디레이팅과 외국인 매도의 가격 충격이다. 따라서 ① 이익 추정이 틀려서가 아니라 ② '환손실 헤드라인 + 전방(양돈) 사이클 둔화 + 촉매 부재' 조합에 시장이 배수를 깎은 국면으로 판정한다.
얼마나 더 빠질 수 있나. 하방 시나리오 = 11월 3Q 헤드라인(순익 −34%) 매물 + 환율 1,300 + Bear 27E: 목표 ~9,400원·배당수익률 기준 바닥(350원 ÷ 7% = 5,000원) — 현 주가 대비 −12%. 상방 = 3Q 영업이익 149억·Devenish $65M 확인·환율 반등: 27E PER 6x만 회복해도 7,800원(+37%). 비대칭은 여전히 상방이나, 촉매(11월 실적·리포트·볼트온) 전까지 바닥 확인은 수급에 달려 있다.
추정에 반영한 것 / 안 한 것. 반영: 3Q 순외환 −63 확정, 4Q 순외환 −6, 4Q 환율 1,340, 27~28년 1,350, Bear 확률 30%. 미반영: Bear를 Base로 전환(3Q 실적 확인 전), 목표 배수 변경(8x 유지), 국내 돈가의 별도 영향(−3~5억은 4Q 밴드 안).

7-4. 10/12 → 10/23 재점검 — 폭락장 속 상대 강세, 최대 기관 주주의 추가 매수 (10/23 추가)

10/12에 '시장·업종·피어로 설명되지 않는 종목 고유 초과 하락'이라고 판정한 뒤 국내 증시 전체가 급락했다. 같은 잣대(KRX 정규장 종가)로 다시 잰다. ※ 10/12 표의 '코스닥 +2.9%'는 10/12 장중 기준 — 종가로는 +1.8%.
KRX 정규장 종가 기준8/31 → 10/1210/12 → 10/228/31 → 10/22
이지바이오−16.7% (6,830 → 5,690)−2.1% (→ 5,570)−18.4%
코스닥+1.8%−10.0%−8.4%
코스피−6.4%−13.3%−18.9%
이지홀딩스 (지주)−5.9%+1.5%−4.5%
선진 · 팜스코 · 한일사료−1.2% · −4.9% · −9.2%−0.1% · −0.4% · −0.4%−1.3% · −5.3% · −9.6%
미래생명자원 · 씨티씨바이오−14.8% · −5.0%+0.2% · −8.0%−14.6% · −12.6%
미국 피어 (10/9 → 10/22)—PAHC +3.9% · BCPC +3.2% · ZTS +9.6% · ELAN −1.0%—
수급 (주)9/8 → 10/810/12 → 10/22비고
외국인−27.6만 (5.63 → 4.93%)−2.4만 (4.88 → 4.86%)매도 속도 1/5로 둔화
기관+15만+12.0만10/13 +5.06만·10/15 +3.87만 — 같은 날 VIP 매수(5.14만·3.87만)와 일치, 사실상 VIP 단독
개인+13만−9.6만저점 매도
VIP자산운용 (대량보유 보고)6.75% → 7.87% (+36.99만주, 8/10~10/16 장내, 평균 5,955원·약 22억) — 월별 8월 +5.6만(6,202원) · 9월 +16.1만(6,172원) · 10월 +15.3만(5,638원)보유 260.2만주, 단순투자. 하락할수록 더 샀다
판정 — 10/12의 '종목 고유 초과 하락'은 '시장보다 먼저 온 하락'이었다. 9월~10월 초 이지바이오가 홀로 빠진 것은 이미 알려진 악재(3Q 환손실 헤드라인, 미 양돈 적자 전환)와 외국인 매도가 먼저 가격에 반영된 것이고, 시장이 뒤따라 폭락하자 저PER·고배당·실물 이익 주식으로서 사료 업종과 함께 버텼다. 8/31 기준 초과 하락은 코스닥 대비 19%p → 10%p, 코스피 대비로는 해소(−18.4% vs −18.9%).
수급 주체 교체. 9월의 매도 주체(외국인)는 지분 4.9%까지 줄며 매도 속도가 1/5로 둔화했고, 매수 주체는 국내 가치투자 기관(VIP)이다. 최대 기관 주주가 평균 5,600원대에 지분을 늘린 사실은 이 문서의 밸류에이션 판단(27E PER 4.3x, 배당 6.3%)과 같은 방향의 외부 확인이지만, 실적 촉매가 아니라 수급 사실일 뿐이다.
남은 하방. 10/23 장중 5,380원으로 10/15 저점(5,400원)을 다시 시험 중이다. 하방 기준은 10/12판과 같다 — 배당수익률 7%(5,000원), 하방 시나리오 목표 ~9,400원. 증시 급락이 소형주 반대매매로 번지면 펀더멘털과 무관한 추가 하락이 가능하다. 추정 변경 없음(26E 지배 −4억은 4Q 환율 마크, 영업이익 변화는 합산 정정).
방법론·출처. 실적: DART 반기보고서 원문(접수 20260814003507) 연결·별도 주석 전수 파싱(종속기업 요약재무·부문정보·금융수익비용·환민감도·사업결합·차입금 조정표) + DART OpenAPI fnlttSinglAcntAll. 법인별 영업이익·부문합산·EBITDA·경쟁사 PER: 회사 IR북 2026.08판(8/14 게시, p15·25~32·36). 부문 5개년: 정기보고서 22건의 부문 표를 표 합계=연결 매출 대조(±3%)로 검증 후 누적 차감 분기화. Devenish USD: 종속기업 요약재무 ÷ 분기평균 매매기준율(네이버). 환율: 네이버 금융 API(9/30 분기말 확정 종가 1,358.0·1,801.39, 10/22 1,326.5·1,777.84; 10/23 재마킹). 주가·시총: KRX 정보데이터시스템 오픈API(ksq_bydd_trd, 정규장 종가·시가총액) — 10/22 5,570원·시총 1,843억(10/12판까지 쓴 네이버 통합 시세는 NXT 포함 종가라 정정), 10/23 11:54 장중 5,380원(네이버). 수급: 네이버 투자자별 매매동향(9/8~10/22). 지수: 네이버(코스피·코스닥 종가). 대량보유: VIP자산운용 주식등의대량보유상황보고서(약식) 10/19. Pathway UK 지분율: 반기보고서 연결주석 종속기업 현황(81.36 → 89.83%)·지배력 변동 없는 지분변동 표. 해외법인(9/29): Pathway 증설 발표 · 회사 보도자료(8/20·9/4) · Companies House(Pathway Intermediates Ltd) · Pathway Americas LinkedIn · Devenish 직원 페이지 · Devenish 채용 공고 · 미 연방관보 라이신 관세. 외부변수(10/23): Companies House — Pathway Intermediates Ltd 2025 결산서(10/16)·확인서 CS01(10/12) · ISU 일관사육 추정 수익(9월분, 10/9 갱신) · 야후 파이낸스(HEZ26·HEG27·ZCZ26·ZMZ26·피어 주가 10/9·10/22) · Agweek 9/30(HPAI) · WEAU 10/22 · Balchem 3Q 일정 · 비즈니스코리아(10/15 코스피 −7.57%) · EBN(10/22 마감) · 코리아리포트(10/22 금통위) · 스마트비즈(총재 발언) · 양돈타임스 10/20(10월 돈가) · 양돈타임스 10/21(출하 전망) · 돼지와사람 10/20 · 양돈타임스 10/21(KREI 국제곡물) · 정책브리핑 10/21(AI 위기경보) · 이지바이오 소식(10/8 Devenish 산란계 수의사 영입) · 외부변수(10/12): USDA 10월 WASDE(WASDE-676, p.4·p.31 돈가표) · DTN 10/9 옥수수 단수 · 돼지와사람 10/5(9월 돈가·10월 전망) · 데일리벳(ASF 역학조사) · 환율 10/8 마감 · Companies House(10/12 조회, 2025 결산 미제출) · 야후 파이낸스(선물·피어 주가 10/9). 외부변수(9/29): USDA Hogs & Pigs 9/24 · ISU 8월 수익성 · FOMC 9/16 · Elanco 9/22 · 미네소타 조류인플루엔자 · 돼지와사람(9월 하순 돈가) · 야후 파이낸스(선물·피어 주가). 외부변수(9/15 이전): USDA 9월 WASDE(WASDE-675) · ISU Estimated Returns · 돼지와사람 9/9·9/14 · 축산신문 9/9(배합사료협의회) · Quartr Zoetis 9/14 · USDA 8월 WASDE · USDA 6월 Hogs & Pigs · 양돈 마진 전망 · Balchem 2Q26 · Elanco 2Q26 · Phibro FQ3 · Phibro FQ4·FY26 실적(8-K Ex.99.1, 8/26) · Phibro FQ4 콜 하이라이트. 추정치(E)는 자체 추정이며 회사 가이던스가 아님. 미공시 볼트온 M&A 미반영.

이지바이오 353810 · 분기별 외환손익 & 원달러환율

2020년 2분기(분할설립) ~ 2026년 2분기 실적 25개 분기 + 3분기 예측 (2026-08-15 반기보고서 확정 반영) · 연결기준 · 단위 백만원 · 출처 DART 정기보고서 주석
핵심 결론

이지바이오의 외환손익은 2024년 2월 Devenish 인수를 기점으로 성격이 바뀌었다. 인수 전 14개 분기는 순외환손익이 원달러 환율 방향과 사실상 무관했으나(상관계수 −0.19), 인수 후 10개 분기는 +0.77로 강하게 동행하며 민감도가 환율 1원당 약 20백만원으로 커졌다. 부호가 환율과 같다는 것은 회사가 순외화자산(net FX asset) 포지션이라는 뜻이다 — 원화가 약해지면 이익, 강해지면 손실이다. 실제로 2025년 2분기 환율이 120원 내리자 −41.7억(해당 분기 지배주주순이익 37.9억을 웃도는 규모)의 손실이, 2026년 1분기 환율이 63.5원 오르자 +33.8억(지배주주순이익 111.9억의 30%)의 이익이 났다. 손익의 거의 전부가 미실현 외화환산에서 나온다(25개 분기 누적 순외환손익 +56.0억 중 순환산 +59.0억, 순차손익 −3.0억).

2026년 2분기 — 예측 검증 완료 (5번째 적중)

8/14 반기보고서로 확정: 실제 순외환손익 +14.2억 (예측 +17.2억, 오차 −3.0억 — 범위 +13~21억 내 적중). 순환산만 보면 예측 +17.3억 vs 실제 +15.8억(오차 −1.5억)으로 더 정확했고, 차이의 나머지는 순외환차손익이 평소(−0.1억)보다 큰 −1.6억이었던 탓입니다. 2025년 2분기부터 5개 분기 연속 적중, RMSE 3.6억 — 별도 민감도 기반 모형이 실용 단계임을 재확인. 함께 공시된 2분기말 별도 익스포저는 10% 변동당 USD 36.7억·GBP 14.4억(합 51.3억)으로 1분기말(68.0억) 대비 25% 축소됐습니다 — 아래 3분기 예측이 8/5 잠정치(−53억)보다 완화된 이유입니다.

2026년 3분기 예측 (분기말 환율 확정 · 10/23 기준)

순외환손익 ≈ −63억원 (범위 −67억 ~ −59억) — 9/30 분기말 확정 환율(원달러 1,358.0원·파운드 1,801.39원) 기준. 분기말 환율이 확정됐으므로 이제 남은 불확실성은 모형 오차(백테스트 RMSE 4.0억)뿐이며, 11월 분기보고서가 6번째 검증점입니다. 2분기말 1,548원 대비 원달러 −190.0원(−12.3%), 파운드 2,052.6원 대비 −12.2%. 순외화자산 포지션이라 원화 강세는 손실입니다. 반기보고서로 확정된 2분기말 별도 익스포저(USD 10%당 36.7억·GBP 14.4억)에 적용하면 순외화환산손실 −62.7억(USD −45.0·GBP −17.6), 순외환차손익(−0.1억)을 더해 −62.8억입니다. 마크 이력: 8/5 −53.0(1분기말 프록시 익스포저) → 8/14 −40.0(확정 익스포저) → 8/20 −47.0 → 8/31 −56 → 9/15 −60 → 9/28 −62 → 9/30 확정 −63. 2026년 상반기 이익(+33.8 +14.2 = +48.0억)을 전부 되돌리고 역대 최대 손실(2025년 2분기 −41.7억)의 1.5배입니다. 4분기 마크투마켓(10/22 기준): 원달러 1,326.5원(−2.3%)·파운드 1,777.84원(−1.3%) → 약 −10억(USD −8.5·GBP −1.9; 10/23 장중 1,324.4원이면 −11억). 마크 이력: 10/8 −6 → 10/12 장중 −9 → 10/22 −10 — 원화 강세가 10월에도 이어졌다(코스피가 10/8 이후 −16% 급락하고 외국인이 주식을 대거 순매도했는데도 원달러는 1,344 → 1,326.5원으로 하락). 3분기말 익스포저가 11월 분기보고서로 공시되기 전까지는 2분기말 민감도(USD 36.7억·GBP 14.4억/10%)를 프록시로 쓴 잠정치입니다. ※ 9/15 마크에 쓴 환율 1,358.7원은 장중 고시값으로 보이며(미확인) 네이버 확정 종가는 1,363.7원(파운드 1,837.9원)이었습니다.

25개 분기 누적 순외환손익
+5,604
└ 순외화환산(미실현)
+5,900
└ 순외환차(실현)
-296
최대 이익 분기
2026 Q1 · +3,377
최대 손실 분기
2025 Q2 · -4,171

순외환손익과 환율은 2024년부터 같이 움직인다

분기별 순외환손익

외환차익·차손 + 외화환산이익·손실의 합계 (백만원)
이익손실2026 Q3 예측 (세로선 = ±1 RMSE)
-6,000-4,000-2,00002,0004,000예측

분기말 원달러 환율 (매매기준율)

위 그래프와 같은 분기 축 · 원/USD
1,0001,1001,2001,3001,4001,5001,6002020202120222023202420252026

분기별 상세 (단위: 백만원 / 환율 원)

분기 손익계산서 (연결 · 순이익=지배주주) 외환차손익 (실현) 외화환산손익 (미실현) 순외환
손익		 분기말 환율
매출액영업이익지배주주
순이익		 외환차익외환차손순액 환산이익환산손실순액 원/USD전분기比
2020 Q2 21,5503,9142,830 63156-93 177123+55 -38 1,203 –
2020 Q3 35,8216,8494,729 169218-49 730+73 +24 1,169 -34
2020 Q4 30,7524,4362,866 812251+562 -166129-294 +267 1,088 -81
2021 Q1 30,6764,7603,114 10057+43 186196-10 +33 1,130 +42
2021 Q2 30,2924,1552,637 132138-6 -95-67-28 -34 1,128.5 -1
2021 Q3 32,8064,3282,653 144293-149 97227-130 -279 1,186 +58
2021 Q4 35,6833,5372,469 144287-143 72-191+263 +120 1,190.5 +5
2022 Q1 35,0953,7792,109 134194-60 96316-221 -281 1,213.5 +23
2022 Q2 38,5644,2222,144 280351-71 215891-676 -747 1,301.5 +88
2022 Q3 40,5274,5262,493 3971,065-668 790519+270 -398 1,439 +138
2022 Q4 41,3713,6262,199 514902-389 -102-246+144 -245 1,263 -176
2023 Q1 39,5874,7753,745 203162+41 1,156283+874 +915 1,310 +47
2023 Q2 40,5525,1263,493 233337-105 384-59+443 +338 1,319 +9
2023 Q3 42,6655,8073,567 186252-66 -12810-138 -204 1,362 +43
2023 Q4 42,5814,9224,739 282276+6 -668-74 -68 1,299 -63
2024 Q1 59,4036,2974,681 240209+31 1,171234+937 +968 1,347.5 +49
2024 Q2 100,8838,4364,350 369299+70 507977-470 -400 1,382 +35
2024 Q3 106,4228,9176,217 158233-75 121-226+347 +272 1,320 -62
2024 Q4 117,6248,7414,356 1,318299+1,019 403-296+699 +1,719 1,477 +157
2025 Q1 116,9319,1055,551 139228-89 972439+533 +445 1,474 -3
2025 Q2 113,79311,0473,788 261285-25 -3313,815-4,147 -4,171 1,354 -120
2025 Q3 116,89611,2458,309 216236-20 -24-1,522+1,498 +1,478 1,406 +52
2025 Q4 129,32013,59310,129 302179+124 397-570+967 +1,091 1,447 +41
2026 Q1 130,69213,21711,188 227251-24 3,858457+3,401 +3,377 1,510.5 +64
2026 Q2 148,13115,06010,194 134295-161 1,568-16+1,584 +1,423 1,548 +38
2026 Q3 예측 ––– ––≈-10 ––≈-6,267 ≈-6,277 1,358.0 -190
요청하신 7개 수치는 외환차익 · 외환차손 · 순외환차손익 · 외화환산이익 · 외화환산손실 · 순외화환산손익 · 순외환손익 열에 해당합니다. 순이익은 지배주주 귀속 순이익입니다(2026-07-22 지배주주 기준으로 통일 — 2020~2021 상반기는 연결 미작성 구간이라 별도 순이익=지배). 연결 당기순이익과의 차이(비지배지분)는 분기당 −0.3억~+6.4억.

2026년 2·3분기 예측은 어떻게 만들었나

단순 회귀는 쓰지 않았다 — 못 맞히기 때문

환율 변동에 순외환손익을 회귀시키면 창(window)에 따라 계수가 7.6 → 20.2 → 36.3 백만원/원으로 요동치고, 9개 분기 모형의 95% 예측구간은 −26.6억 ~ +42.9억으로 사실상 아무 말도 하지 않습니다. 표본이 9개뿐이라 어쩔 수 없습니다. 대신 회사가 직접 공시한 외화 익스포저를 쓰면 훨씬 나아집니다.

핵심 발견 — 연결 민감도 주석을 쓰면 틀린다, 별도를 써야 한다

2026년 1분기 보고서의 연결 외환민감도는 「USD 10% 상승 → 세전손익 −10.9억」이라고 말합니다. 부호가 실제와 반대입니다(1분기에 환율이 올랐는데 +34.0억 이익이 났음). 반면 별도 민감도는 「USD 10% 상승 → +53.6억, GBP 10% 상승 → +15.0억」입니다.

이유는 내부거래 소거입니다. 환산이익의 대부분은 모회사가 EASY BIO USA 등에 빌려준 외화대여금(2026년 1분기 환산이익 38.6억 중 상각후원가측정금융자산분이 37.9억)에서 나오는데, 이 채권은 연결 재무상태표에서 소거되어 외화자산 민감도 표에 잡히지 않습니다. 그러나 K-IFRS 1021호 문단 45에 따라 내부거래 화폐성항목의 환산차이는 연결 손익에 그대로 남습니다. 그래서 연결 손익은 별도 익스포저를 따라갑니다.

모형과 백테스트

예측 순환산손익 = Σ통화 [ 별도 민감도(직전 분기말, 10% 기준) ÷ 10 × 해당 통화의 분기중 변동률(%) ]. 여기에 순외환차손익(최근 5개 분기 평균 −0.1억)을 더합니다.

3분기 예측은 왜 '잠정'인가 — 2분기와의 차이

같은 산식을 3분기에도 그대로 적용했지만, 3분기 예측은 2분기 예측보다 확신도가 낮습니다. 두 가지 이유입니다.

  • (해소됨) 분기말 환율 확정. 9/30 종가 원달러 1,358.0원·파운드 1,801.39원으로 3분기 환율이 확정됐습니다(8/5~9/28까지는 '현 환율이 분기말까지 지속'을 가정한 마크투마켓이었음). 남은 불확실성은 모형 오차뿐입니다 — 단, 3분기 중 별도 익스포저가 변했다면(외화대여금 증감·헤지) 그만큼 어긋납니다.
  • (해소됨) 익스포저는 확정치를 쓴다. 8/14 반기보고서로 2분기말 별도 민감도(USD 36.7억·GBP 14.4억/10%)가 공시되어, 1분기말 프록시(68.0억)를 쓰던 잠정 계산이 확정 익스포저 기반으로 바뀌었습니다. 익스포저가 25% 줄어 손실 전망도 −53.0억 → −40.0억으로 완화됐습니다.

확정 환율 기준 −63억은 2026년 상반기 이익(+48.0억)을 전부 되돌리는 규모입니다 — 순외화자산 포지션의 양날. 11월 분기보고서가 6번째 검증점이 됩니다.

분기모형 예측실제 순환산오차
2024 Q2+78-470 +548
2024 Q3-265+347 -612
2024 Q4+2,598+699 +1,899
2025 Q1+349+533 -185
2025 Q2-4,510-4,147 -364
2025 Q3+1,420+1,498 -78
2025 Q4+1,363+967 +396
2026 Q1+2,821+3,401 -580
2026 Q2+1,730+1,584 +146

2024년(초록 음영 이전)에는 안 맞습니다 — 당시 별도 익스포저가 2~32억으로 작아서 주석에 안 잡히는 다른 항목들이 손익을 좌우했습니다. 익스포저가 44억 이상으로 커진 2025년 2분기부터는 5개 분기 연속 오차가 −5.8억 ~ +4.0억, RMSE 3.6억으로 실용적입니다. 이 RMSE를 3분기 예측의 오차범위(±3.6억)에 반영했습니다.

이 예측이 틀릴 수 있는 경로

  • 익스포저 변동: 3월 31일 잔액을 6월 30일까지 그대로 가정했습니다. 분기 중 외화대여금을 상환·증액하면 어긋납니다. 실제로 익스포저는 최근 4개 분기에 44억 → 45억 → 70억 → 68억으로 움직였습니다.
  • 백테스트 표본 4개: RMSE 4.0억은 4개 분기에서 나온 값이라 과신은 금물입니다.
  • 순투자 재분류: 대여금이 해외사업장순투자로 지정되면 환산차이가 손익이 아닌 기타포괄손익으로 가고 예측은 0에 가까워집니다.
  • RUB 제외: 루블 익스포저(10% 기준 0.1억)는 환율 시계열이 없어 제외했습니다. 영향은 무시할 수준입니다. 2025년 3분기 주석은 GBP·RUB 라벨이 뒤바뀐 것으로 보여 인접 분기 기준으로 보정했습니다.
  • 검증 시점: 2026년 8월 중순 반기보고서에서 실제값 확인 가능합니다.

읽는 법 · 데이터 출처와 한계

왜 "환산"이 손익의 거의 전부인가

외환차익/차손은 외화 채권·채무를 실제로 회수·결제할 때 확정되는 실현손익이고, 외화환산이익/손실은 결제 전 잔액을 분기말 환율로 다시 평가한 미실현 평가손익입니다. 이지바이오는 24개 분기 내내 순외환차손익이 ±7억 안에 머물렀지만(누적 −1.4억), 순환산손익은 2025년 2분기 −41.5억, 2026년 1분기 +34.0억까지 벌어졌습니다. 즉 현금이 오간 결과가 아니라 분기말 환율 한 숫자가 손익을 흔든다는 뜻이고, 방향이 반대로 돌면 상당 부분 되돌아옵니다. 실제로 2025년 2분기의 −41.7억은 3분기에 +14.8억, 4분기 +10.9억으로 되감겼습니다.

2024년의 구조적 단절

2024년 2월 EASY BIO USA를 통한 Devenish 북미부문 인수 이후 외화 익스포저가 급격히 커졌습니다. 인수 전(2020 Q2~2023 Q4, 14개 분기) 순외환손익의 분기 표준 규모는 수억원대였고 환율 변동과의 상관은 −0.19로 사실상 무관했습니다. 인수 후(2024 Q1~2026 Q1, 9개 분기) 상관계수는 +0.78, 회귀 기울기는 환율 1원당 20.2백만원입니다. 이 기울기대로면 분기 중 환율이 50원만 움직여도 약 10억원의 손익이 발생합니다.

데이터 처리 시 유의사항 (실제로 확인된 것)

  • 기간: 이지바이오(353810)는 2020년 5월 1일 분할기일로 신설·2020년 6월 5일 재상장된 법인이라 이보다 앞선 분기는 존재하지 않습니다. 요청하신 10년 대신 확보 가능한 최장 구간인 25개 분기(약 6년)입니다. 2020년 2분기는 5~6월 2개월치입니다.
  • 기준: 전 구간 연결. 단 2020년~2021년 상반기는 회사가 연결재무제표를 작성하지 않아 별도만 존재하며, 이후 보고서의 전기 비교표시로 연결 = 별도임을 확인했습니다(2021년 3분기 연결 누적 매출 93,774,357,876원 = 2021년 1·2분기 별도 합계와 정확히 일치).
  • 분기 분해: 4분기 및 일부 분기는 보고서가 3개월 수치를 주지 않아 누적치 차감으로 산출했습니다. 산출된 전 분기 값을 각 보고서의 「금융상품 범주별 순손익」 주석의 순액과 대조해 2020~2026년 전 구간이 원 단위까지 일치함을 확인했습니다.
  • 음수 항목: 일부 분기의 환산이익·환산손실이 음수인 것은 오류가 아니라 전분기 평가분의 환입입니다. 회사도 보고서 3개월 컬럼에 음수로 직접 표기합니다(예: 2025년 3분기 외화환산손실 −1,522백만원).
  • 2022년 1분기: 외환차익 중 6.4백만원이 금융수익이 아닌 기타수익으로 분류돼 있어 합산했습니다(반기 누적치와 일치 확인).
  • 알려진 불일치 1건: 2022년 반기보고서의 전반기 3개월 비교 컬럼은 2021년 2분기 외환차익을 36.5백만원으로 표기하나, 이는 같은 보고서의 전반기 누적(231.7백만원)에서 2021년 1분기(100.0백만원)를 뺀 값과 맞지 않습니다. 누적치는 2021년 3분기 보고서와 교차 확인되고 1분기 값은 두 곳에서 확인되므로, 본 표는 누적 차감값(131.7백만원)을 채택했습니다.
  • 환율: 서울외국환중개 매매기준율의 분기말일 종가(네이버 금융). 분기말이 휴일이면 직전 영업일. 손익은 회사가 적용한 환율 기준이므로 미세한 차이가 있을 수 있습니다(보고서는 적용환율을 수치로 공시하지 않음).

[부록] 환관련손익을 제거한 분기 손익

부록 요약

환산손익을 걷어내면 이익 곡선이 훨씬 매끄럽고, 최근 두 분기의 서프라이즈가 상당 부분 환율이었음이 드러납니다. 조정 지배주주순이익 기준 2025년은 52.3 → 70.2 → 72.1 → 92.8억으로 한 분기도 빠짐없이 증가했지만, 보고 지배주주순이익은 55.5 → 37.9 → 83.1 → 101.3억으로 2분기에 급락했다가 튀는 모습이었습니다 — 그 급락은 영업이 아니라 원화 강세 41.7억 때문이었습니다. 반대로 2026년 1분기 지배주주순이익 111.9억(+102% YoY)은 환산이익 등을 빼면 86.7억(+66% YoY)이 됩니다. 여전히 강하지만 서프라이즈의 약 3분의 1은 환율이었습니다. 2025년 연간으로는 조정 287.4억 vs 보고 277.8억으로 환이 −9.6억 깎아먹었습니다. 2026년 2분기(반기보고서 확정)도 같은 구도 — 보고 지배주주순이익 101.9억(+169% YoY, 전년 2분기가 환손실로 눌린 기저효과)에서 환관련손익 +14.2억을 걷어내면 조정 91.9억(+31% YoY)입니다. 조정 기준 분기 이익은 86.7 → 91.9억으로 계속 우상향이며, 3분기에 8/31 마크대로 −56억 환손실이 실현돼 보고 순이익이 감익으로 찍히더라도 본업의 기준선은 이 조정 곡선입니다. 2026년 상반기 유효세율은 1분기 25.4% → 2분기 29.4%로 올라 조정 순이익을 추가로 눌렀습니다.

분기 보고 실적 (연결 · 순이익=지배주주) 환관련
손익		 유효
세율		 환관련손익 제거 순이익
차이
매출액영업이익세전이익지배주주
순이익		 조정 세전이익조정 지배주주
순이익
2020 Q2 ◆ 21,5503,9143,5392,830 -38 20.0% 3,5772,861 +31
2020 Q3 ◆ 35,8216,8496,0524,729 +24 21.9% 6,0284,710 -19
2020 Q4 ◆ 30,7524,4363,7792,866 +267 24.1% 3,5112,664 -203
2021 Q1 30,6764,7604,0093,114 +33 22.3% 3,9763,088 -26
2021 Q2 30,2924,1553,4322,637 -34 23.2% 3,4662,663 +26
2021 Q3 32,8064,3283,4992,653 -279 24.2% 3,7792,865 +212
2021 Q4 35,6833,5373,1132,469 +120 21.7% 2,9932,375 -94
2022 Q1 35,0953,7793,1772,109 -281 26.6% 3,4572,314 +206
2022 Q2 38,5644,2223,0972,144 -747 28.4% 3,8452,679 +535
2022 Q3 40,5274,5263,2952,493 -398 25.0% 3,6932,791 +298
2022 Q4 41,3713,6262,4152,199 -245 3.6% 2,6602,434 +236
2023 Q1 39,5874,7754,9473,745 +915 21.2% 4,0323,024 -721
2023 Q2 40,5525,1264,6243,493 +338 24.0% 4,2853,236 -257
2023 Q3 42,6655,8074,6833,567 -204 22.0% 4,8873,726 +159
2023 Q4 ◆ 42,5814,9225,8134,739 -68 13.4% 5,8804,797 +59
2024 Q1 ◆ 59,4036,2976,2194,681 +968 24.5% 5,2513,949 -731
2024 Q2 ◆ 100,8838,4366,5384,350 -400 33.7% 6,9384,615 +265
2024 Q3 ◆ 106,4228,9177,9596,217 +272 20.8% 7,6876,001 -215
2024 Q4 ◆ 117,6248,7415,6604,356 +1,719 19.2% 3,9412,967 -1,388
2025 Q1 116,9319,1057,9495,551 +445 27.4% 7,5045,229 -323
2025 Q2 113,79311,0475,2963,788 -4,171 22.6% 9,4687,018 +3,229
2025 Q3 116,89611,24511,6508,309 +1,478 25.9% 10,1727,213 -1,095
2025 Q4 129,32013,59313,76210,129 +1,091 21.8% 12,6719,276 -853
2026 Q1 130,69213,21715,65411,188 +3,377 25.4% 12,2768,670 -2,518
2026 Q2 148,13115,06015,37310,194 +1,423 29.4% 13,9509,189 -1,005
산식 — 조정 세전이익 = 세전이익 − 환관련손익 · 유효세율 = 해당 분기 법인세비용 ÷ 해당 분기 세전이익 · 조정 순이익 = 조정 세전이익 × (1 − 유효세율). 환관련손익은 위 본표의 순외환손익(외환차익−차손+외화환산이익−손실)과 동일합니다. 전 분기에서 세전이익 − 법인세비용 = 보고 순이익임을 확인했습니다.

이 표를 볼 때 조심할 것

  • 유효세율이 튀는 분기(주황색 표시)는 조정 순이익을 왜곡합니다. 특히 2022년 4분기 3.6%, 2023년 4분기 13.4%, 2024년 2분기 33.7%가 그렇습니다. 4분기 세율은 연간 확정치에서 3분기 누적을 뺀 값이라 이연법인세 정산이 몰려 실제 그 분기의 세부담을 대표하지 않습니다. 요청하신 대로 해당 분기 세율을 그대로 적용했으니, 이 분기들의 조정 순이익은 세전이익 쪽을 보시는 편이 안전합니다.
  • ◆ 표시 분기에는 환헤지 파생상품 손익이 따로 있습니다. 회사는 외화매출채권·매입채무의 환위험을 회피할 목적으로 통화선도를 씁니다(우리은행 외). 이 거래손익은 손익계산서에 별도 계정(당기손익-공정가치금융상품거래손익)으로 잡혀 위 「환관련손익」에 포함되지 않았습니다: 2023년 4분기 +1,085, 2024년 1분기 +1,145, 2분기 −209, 3분기 +516, 4분기 −732, 2020년 2~4분기 −20/−32/−76 백만원. 헤지까지 「환관련」으로 보신다면 특히 2023년 4분기와 2024년 1·4분기는 이 금액을 추가로 가감해야 합니다. 2021·2022·2025년과 2026년 1분기에는 해당 손익이 없거나 무시할 수준입니다.
  • 영업이익은 조정하지 않았습니다. 외환손익 전액이 영업외(금융수익·비용)에 있어 영업이익에는 영향이 없습니다. 다만 매출·매출원가에 녹아 있는 환율의 환산·거래 효과(해외 자회사 실적 환산 등)는 제거되지 않습니다 — 이 표가 걷어내는 것은 어디까지나 금융손익에 잡힌 외환손익입니다.
  • 순이익·조정 순이익은 지배주주 귀속 기준입니다(2026-07-22 통일). 조정 지배주주순이익 = 연결 조정 순이익 − 해당 분기 비지배지분 순이익 — 외환손익 대부분이 모회사(별도)의 대(對)해외자회사 외화대여금에서 발생해 비지배 몫에는 사실상 영향이 없다는 가정입니다. 세전이익·법인세·유효세율·"세전−법인세=순이익" 검증은 연결(지배+비지배) 기준 그대로입니다. '순이익 차이' 열은 지배·연결 어느 기준으로 계산해도 동일합니다.
  • 2026년 2분기는 8/14 반기보고서 확정치로 반영했습니다(조정 지배주주순이익 91.9억).

출처: DART 전자공시 정기보고서(2020년 반기 ~ 2026년 반기, 25건) 연결재무제표 주석 「금융수익 및 금융비용」·「금융상품 범주별 순손익」, DART OpenAPI 재무제표, 네이버 금융 원달러 매매기준율. 작성 2026-07-16 · 3분기 마크 갱신 2026-09-01(8/31 종가).

이지바이오 (353810) 분기실적 점검

생성 2026-08-15 20:18 · DART OpenAPI(fnlttSinglAcntAll + 정기보고서 주석) · 분기 순액 기준 · 단위 억원 · 2Q26 반기보고서(20260814003507) 원문 반영
2021
1Q		2021
2Q		2021
3Q		2021
4Q		2022
1Q		2022
2Q		2022
3Q		2022
4Q		2023
1Q		2023
2Q		2023
3Q		2023
4Q		2024
1Q		2024
2Q		2024
3Q		2024
4Q		2025
1Q		2025
2Q		2025
3Q		2025
4Q		2026
1Q		2026
2Q		YoY
26.2Q
연결 (억원, 분기 순액)
매출액——328.1356.8350.9385.6405.3413.7395.9405.5426.7425.8594.01,008.81,064.21,176.21,169.31,137.91,169.01,293.21,306.91,481.3+30.2%
영업이익——43.335.437.842.245.336.347.751.358.149.263.084.489.287.491.0110.5112.5135.9132.2150.6+36.3%
세전이익——35.031.131.831.033.024.149.546.246.858.162.265.479.656.679.553.0116.5137.6156.5153.7+190.3%
지배주주순익——26.524.721.121.424.922.037.534.935.747.446.843.562.243.655.537.983.1101.3111.9101.9+169.1%
별도 (억원, 분기 순액)
매출액306.8302.9328.5339.6317.2347.9380.5379.1361.4373.4386.0375.0360.8375.0385.2370.1332.4359.3382.4374.8371.9398.2+10.8%
영업이익47.641.543.826.834.440.236.938.239.345.052.346.847.555.857.845.849.058.559.846.657.151.0-12.8%
순이익31.126.427.018.821.622.519.921.430.734.532.839.643.538.833.331.034.83.753.640.270.241.4+1,012.1%
회사명2021
1Q		2021
2Q		2021
3Q		2021
4Q		2022
1Q		2022
2Q		2022
3Q		2022
4Q		2023
1Q		2023
2Q		2023
3Q		2023
4Q		2024
1Q		2024
2Q		2024
3Q		2024
4Q		2025
1Q		2025
2Q		2025
3Q		2025
4Q		2026
1Q		2026
2Q		YoY
26.2Q
종속기업 매출액 (억원, 분기 순액 — 주석 요약재무 차감 역산)
Pathway Intermediates Limited———82.231.436.134.135.739.641.636.435.329.828.730.633.638.245.349.360.260.955.8+23.2%
(주)패스웨이인터미디에이츠인터내셔날———84.923.723.329.425.025.222.528.627.824.923.121.216.019.321.823.523.028.028.3+29.7%
Pathway Intermediates(Thailand) Co.LTD———31.19.410.610.812.112.512.711.713.916.110.619.219.617.818.818.319.420.120.8+10.8%
Pathway Intermediates Vietnam Co.LTD———10.61.61.52.13.22.22.33.13.63.03.12.32.42.94.13.43.65.13.7-9.9%
Pathway Intermediates USA Co.LTD———5.23.65.83.15.29.930.627.028.527.130.429.140.139.155.548.754.067.660.2+8.5%
Pathway Intermediates Spain Co.LTD———0.60.71.20.40.40.30.1-0.40.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.0—
Chengdu Pathway Intermediates Biotechnology Co.LTD———0.10.20.10.20.40.10.20.40.50.80.60.80.81.10.80.80.80.80.6-16.5%
Devenish Nutrition LLC————————————188.4597.9633.4761.8765.9722.2708.8832.6822.8975.8+35.1%
BioMatrix, Inc————————————————————21.520.5—
회사명2021
1Q		2021
2Q		2021
3Q		2021
4Q		2022
1Q		2022
2Q		2022
3Q		2022
4Q		2023
1Q		2023
2Q		2023
3Q		2023
4Q		2024
1Q		2024
2Q		2024
3Q		2024
4Q		2025
1Q		2025
2Q		2025
3Q		2025
4Q		2026
1Q		2026
2Q		YoY
26.2Q
종속기업 당기순손익 (억원, 분기 순액 — 주석 요약재무 차감 역산)
Pathway Intermediates Limited———-2.37.5-0.16.83.413.0-3.1-0.112.8-2.8-2.34.21.54.65.510.112.317.411.0+100.8%
(주)패스웨이인터미디에이츠인터내셔날———24.05.55.45.94.93.93.31.42.63.33.61.11.02.01.91.17.17.27.9+314.6%
Pathway Intermediates(Thailand) Co.LTD———-4.40.1-0.1-0.9-1.60.00.20.50.41.2-1.12.12.71.61.13.23.01.13.0+170.3%
Pathway Intermediates Vietnam Co.LTD———-1.4-0.3-0.4-0.3-0.40.30.10.30.00.10.1-0.1-0.2-0.4-0.2-1.3-0.1-0.81.1흑전
Pathway Intermediates USA Co.LTD———0.1-0.10.3-2.83.12.02.23.34.5-1.31.70.4-0.91.56.24.46.76.04.4-29.0%
Pathway Intermediates Spain Co.LTD———0.10.10.40.2-0.10.20.10.3-0.20.10.30.1-0.10.10.20.10.00.40.1-30.5%
Chengdu Pathway Intermediates Biotechnology Co.LTD———-1.1-0.4-0.8-1.0-0.7-0.7-0.9-0.7-0.7-0.4-0.6-0.4-0.5-0.0-0.4-0.2-0.30.00.0흑전
Devenish Nutrition LLC————————————5.18.528.544.521.329.029.342.136.948.1+65.8%
BioMatrix, Inc————————————————————-0.11.7—
규칙: 1Q·2Q·3Q=각 보고서 3개월(미제공 시 누적 차감), 4Q=사업보고서 연간−3Q누적. 주석 요약재무는 누적 공시라 연내 차감 역산 — 연중 신규 편입 회사의 첫 분기는 편입 후 누적치. Devenish Nutrition LLC는 Celtic Holdings·Devenish SRL 포함 중간지배 연결(주석 (주1)). YoY = 최근 분기 전년동기비(전년 적자면 흑전/적지 표기). 소수점 반올림 차이 존재.

이지바이오(353810) 주주 점검 — 주가 하락 원인 · 적정주가 재평가 · IR 통화 준비

2026-10-26(월) 작성 · 기준가 10/23 KRX 정규장 종가 5,450원(시총 1,803억) · 10/26 10:16 장중 5,270원(−3.3%, 52주 신저가; 같은 시각 코스닥 −2.2%) · 기존 실적문서 v3.7(10/23)을 검토하고 그 이후 자료를 더했다.

현재가 (10/26 장중)
5,270원
종가 고점 8,060원(4/23) 대비 −35%
적정주가 (기준, 재평가)
7,500원
범위 6,500~8,500 · 기존 목표 10,400에서 하향
하방 기준
5,000원
26E 배당 350원의 7% · 극단 4,600원
12개월 선행 PER
4.2배
2023년 이후 최저 · 평균 6.0배
26E 배당 / 수익률
350원 · 6.6%
분리과세 요건(DPS 275원 이상) 충족 경로

결론 다섯 줄

  1. 하락의 대부분은 시장이다. 2/27 이후 이지바이오 −25.6%, 같은 기간 코스닥 −37.0%, 국내 사료·축산 9종 −39.3%다(10/23 KRX 종가). 연초 이후로는 이지바이오 −6.2%로 코스닥(−18.8%)과 사료주(−23.5%)보다 덜 빠졌다.
  2. 다만 8/31 이후는 종목 고유의 약세가 맞다. 같은 기간 이지바이오 −20.2%, 코스닥 −9.9%, 사료주 −6.3%였다. 상반기에 홀로 버틴 상대강세(2/27→8/31 이지바이오 −6.8%, 코스닥 −30.1%)가 되돌려진 데에 다섯 가지가 겹쳤다. ① 11월에 나올 3분기 '순이익 −34%' 헤드라인(환손실) ② 미국 양돈 적자 진입 ③ 외국인 지분 7.50% → 4.77% 매도 ④ 증권사 커버리지 7개월 공백 ⑤ 거래 고갈. 10/15 이후 회사 악재 공시나 뉴스는 0건이다.
  3. 기존 리서치가 놓친 것이 있다. 상반기 단기차입금 증가분 가운데 245.9억이 계열사 팜스토리 몫으로 보인다. 팜스토리 원재료를 이지바이오의 L/C 유산스로 대신 결제했고, 같은 금액이 미수금으로 잡혀 있다(원 단위까지 일치). 여기에 지주사 대여금 120억, 지주의 감액배당 878억, 지주의 이지바이오 차입 보증 1,759억까지 더하면 '그룹 자금과 묶인 회사'라는 할인 근거가 된다. 반대로 순차입금은 표면상 1,301억이지만 대행분을 빼면 약 1,055억이다.
  4. 적정주가는 7,500원(6,500~8,500)으로 내린다. 기존 목표 10,400원은 2027년 예상 EPS에 8배를 곱한 값인데, 이 종목은 2024년 이후 12개월 선행 PER이 6.6배를 넘은 적이 없다. 영업 추정은 대체로 맞았고, 틀린 것은 배수였다. 현재가는 적정가보다 약 30% 낮다. 10,500원 재평가 시나리오는 배당 확대와 지배구조 개선 같은 촉매가 있어야 가능하다.
  5. 제안. 공포에 파는 것보다 보유와 분할 접근이 합리적이다. 다만 기대치는 7,500원으로 낮추고, 신용을 쓰고 있다면 그것부터 줄인다. 추가 매수는 11/16 3분기 보고서를 확인한 뒤나 5,000원 근처에서 한다. IR 통화에서는 ① 계열 신용공여 ② 배당정책 ③ 외화대여금 손익 정책 ④ IR 소통 네 가지를 묻는다(질문지 §5, 회사에 낼 제안 §6).
목차
  1. 기존 리서치 검토 — 맞은 것, 틀린 것, 빠진 것
  2. 주가 하락 원인 점검
  3. 새로 찾은 재무·지배구조 이슈
  4. 적정주가 재평가
  5. IR 통화 준비자료 (질문 카드·기록지)
  6. 투자자 제안 — 주주 행동 가이드 · 회사에 낼 주주 제안
  7. 일정·반증 조건·출처

1. 기존 리서치 검토 — 맞은 것, 틀린 것, 빠진 것

검토 대상은 7월 이후 실적문서 v1~v3.7(easybio-earnings, 최신 10/23), 7/08 IR질의 검토자료, 7/22 글로벌 밸류에이션, 8/11 법인별 분기 분해, 외환손익 시계열이다. 판정 기준은 하나다. 그 판단 이후 나온 데이터와 맞았는가.

항목기존 판단사후 점검이번 판
2분기 실적영업이익 145억(132~154)실제 150.6억, 밴드 상단 — 적중. Devenish 비중은 과소 추정유지
외환손익 모형별도 환민감도 × 분기 환율 변동5개 분기 연속 오차 ±4억 이내. 3분기 −63억 확정유지. 4분기 마크 −10 → −12억(10/26 환율)
Devenish 계절성4분기가 연중 피크(3분기 $65M, 4분기 $73M)3분기 보고서(11/16)에서 검증 예정유지
하락 원인 진단10/12 '종목 고유 초과 하락' → 10/23 '시장보다 먼저 온 하락'KRX 종가로 다시 재 보니 '상반기 상대강세의 되돌림'까지가 맞는 설명이다보강(§2)
목표 배수2027년 EPS × 8배 = 10,400원2024~26년 12개월 선행 PER 평균 5.5배, 최고 6.6배. 8배는 2023년 초(이익 저점) 말고는 없었다6.0배로 하향(가장 큰 수정)
순차입금2분기말 1,301억계열 대행분 246억이 들어간 계절적 고점정상화 1,050억 사용
지배구조'지주 채무보증은 질문거리' 정도로만 다룸지주 대여 120억, 유산스 대행 246억, 지주 감액배당 878억, 지주 보증 1,759억할인 근거로 명시하고 IR 1순위로
2027~28년 환율1,350원(10/12 하향 후 유지)10/26 현물 1,322.0원으로 5거래일 연속 1,330 아래1,330원으로 하향(2027E 영업이익 −10억)
약세 시나리오 확률30%미 돈육 12월물 상장 후 최저, 컷아웃 $74, 냉동재고 +9%, HPAI가 산란계로 확산35%

자기 평가. 매출과 영업이익 추정은 대체로 맞았다. 틀린 것은 '시장이 이 이익에 몇 배를 쳐 주느냐'와 '소액주주 몫에 붙는 할인'이다. 목표가를 11,000 → 10,800 → 10,700 → 10,400원으로 네 번 내리는 동안 8배라는 배수 가정은 한 번도 손대지 않았다. 앵커링이었다. 환손실을 '현금과 무관한 소음'으로 본 판단은 회계상 맞다. 하지만 순이익 기준으로 PER을 보는 시장은 그 소음도 가격에 반영한다. 이 점을 과소평가했다.

2. 주가 하락 원인 점검

이지바이오 vs 코스닥 vs 국내 사료·축산 9종 (2025-10-01 = 100)
이지바이오는 KRX 정규장 종가(10/26은 네이버 장중가), 지수는 네이버 종가. 사료·축산 9종은 이지홀딩스·한일사료·대주산업·미래생명자원·씨티씨바이오·팜스코·선진·우성·고려산업을 동일가중했다(KRX, 10/23까지).
표로 보기

2-1. 구간별 성과 (KRX 종가, 10/23 기준)

구간이지바이오코스닥사료·축산 9종해석
연초 → 10/23−6.2%−18.8%−23.5%연간으로는 여전히 상대 우위
2/27 → 8/31−6.8%−30.1%−35.2%코스닥 폭락(5월 고점 1,207 → 7월 720)을 실적으로 버텼다
8/31 → 10/23−20.2%−9.9%−6.3%종목 고유 약세: 시장 대비 −10%p, 업종 대비 −14%p
10/12 → 10/23−4.2%−11.5%−0.8%폭락장에서는 시장보다 방어
10/26 장중−3.3%−2.2%—시장과 같이 움직였다(장중 한때 5,210원, 52주 신저가)

'계속 빠진다'는 체감은 절댓값으로는 맞다. 종가 고점 8,060원(4/23)에서 −35%다. 하지만 그 하락의 대부분은 코스닥 전체가 5월 고점에서 −39% 무너진 데서 왔다. 이지바이오만의 문제는 9~10월의 −10%p 안팎이다.

투자자별 누적 순매수 (6/1 이후, 만 주)
네이버 투자자별 매매동향. 외국인 지분율은 6/1 7.50% → 10/23 4.77%. 하루 평균 거래량은 7.7만 주(9/1~10/23)다.
표로 보기

2-2. 수급 — 파는 쪽은 외국인, 받는 쪽은 VIP

2-3. 10/23 이후 새로 확인된 변수

변수사실 (날짜)함의
미 동물영양 피어Balchem 3분기(10/23): 동물영양(ANH) 매출 $63.0M(+11.7%), 영업이익 +82.8%, 이익률 10.8%(전년 6.6%). 가격 전가는 순조로움. 성장은 반추·유럽 회복 주도이고, 미국 단위동물 물량 언급은 없었다첨가제 수요는 견조하다. Devenish 양돈 고객에 대한 직접 증거로는 약하다
미국 양돈돈육 12월물 65.6¢(10/23, 상장 후 최저), 컷아웃 $74.09(보도상 2020년 이후 최저), 9월말 냉동 돈육 재고 +9% YoY(햄 +28%), Sterling 일관사육 마진 $7.84/두(10/17 주, 전주 $16.87)적자 구간이 4분기 후반이 아니라 10~11월로 당겨질 위험. 약세 시나리오 확률 30 → 35%
사료 원료옥수수 12월물 456¢(4주 연속 하락), 대두박 $346양돈 농가 손실을 완충하는 쪽(플러스)
조류인플루엔자일리노이 산란계 93.5만 수(10/19), 노스다코타·사우스다코타 칠면조, 위스콘신 상업농장 2건Devenish가 막 진입한 산란계 영업에 단기 역풍
환율10/26 원달러 1,322.0원, 원파운드 1,769.56원(9/30 대비 −2.7%·−1.8%)4분기 순외환 마크 −12억(10/22 −10억). 2027~28년 가정 1,330원으로 하향
국내 시장'ASF 테마 식으며 사료·축산주 매도'류 자동기사(10/13·15·20). 10월 국내 농장 ASF는 없음근거 약한 테마 매도. 펀더멘털 영향 없음
회사 정보DART 공시 0건(8/14 반기보고서 이후), IR 행사 0건(2024년 이후), 마지막 증권사 리포트는 유진 4/2(목표 10,000원)정보 공백. 3분기 프리뷰를 내 줄 곳이 없어 헤드라인 충격이 그대로 전달될 구조

2-4. 원인별 기여도 판정 (8/31 → 10/23, −20.2%)

요인대략 기여근거
시장(코스닥 베타)−10%p같은 기간 코스닥 −9.9%. 10월 AI 투자 우려와 외국인 대량 매도
이익 추정 하향−5%p2027E EPS 1,354원(9/1) → 1,282원(이번 판), −5.3%. 원화 강세(가정 1,400 → 1,330)가 대부분이고 미 양돈이 일부
배수 압축 + 수급 + 정보 공백−5%p외국인 −49.6만 주, 거래 고갈, 리포트 0건, 3분기 '순익 −34%' 선반영 매도
회사 고유 악재0공시·뉴스·소송·담보·자금조달 모두 없음

판정. 펀더멘털 훼손은 이익 추정 −5% 정도다. 나머지는 시장, 수급, 그리고 '사 줄 이유가 안 보이는 상태'다. 그 밑바닥에는 이 종목이 늘 4~6배에 머무는 구조적 할인이 있다. 이 할인은 이번에 처음 생긴 것이 아니라 원래 있던 것이다. 다음 절에서 그 근거를 하나 새로 찾았다.

3. 새로 찾은 재무·지배구조 이슈

3-1. 차입금 증가의 정체 — 팜스토리 원재료를 이지바이오 L/C 유산스로 대행

반기보고서(8/14)의 단기차입금은 기초 554.6억에서 819.9억으로 +265억 늘었다. 그런데 현금흐름표상 단기차입금 순증은 +15억뿐이다. 차이는 '재무활동 부채 조정표'의 '기타' +246.6억, 곧 비현금 증가다. 그 정체를 주석에서 확인했다.

유산스(공급자금융) 잔액과 미수금 — 상반기에 쌓이고 연말에 풀린다 (억원)
DART 정기보고서 주석. 유산스는 '공급자가 금융제공자에게서 이미 금액을 받은 부분', 미수금은 연결 기준이다.
표로 보기

해석. 이지바이오가 팜스토리의 원재료 수입을 자기 L/C 한도로 결제해 주고, 그만큼을 팜스토리에서 받을 돈(미수금)으로 잡은 구조로 보인다. 금액이 원 단위까지 같다는 점이 근거다. 다만 정확한 거래 성격은 회사 확인이 필요하다. 이 구조는 매년 반복된다. 2025년에도 상반기 165억, 3분기 185억까지 쌓였다가 연말에 3억으로 풀렸다. 올해는 규모가 1.6배로 커졌다.

3-2. 그룹 자금 흐름 — 대여·차입·보증·배당

시점내용출처
2024년이지바이오 → 이지홀딩스 대여 290억, 회수 150억(1년, 4.6%)2025 사업보고서 특수관계자 주석
2025년지주 대여 120억, 회수 290억. 팜스월드(팜스토리 자회사) 대여 295억, 회수 420억(팜스토리 자금보충약정)같은 주석
2025 상반기이지바이오가 지주 차입 404억, 팜스토리 차입 110억 상환(5년, 4.6%)2025 반기보고서
2026 상반기말지주 대여금 120억 잔액(1년, 4.6%), 팜스월드 89억 회수(잔액 0), 팜스토리 미수금 245.9억2026 반기보고서
2026-04이지홀딩스 감액배당 1,361원/주(878억, 배당성향 328%). 같은 달 지배주주의 지주 지분 담보 18.81% → 1.64%(4/17 상환)DART 20260424000663 등
2026-06-30이지홀딩스가 이지바이오 차입금 약 1,759억을 보증(그룹 보증 총액 7,137억)DART 20260630900752

공정하게 보면 이렇다. 대여 금리 4.6%는 이지바이오의 차입 금리(3.9~4.5%)보다 높아 시가 이하 거래는 아니다. 지주 보증 덕에 이지바이오의 조달 비용이 낮아지는 면도 있다. 상법상 '경영상 목적의 신용공여'로 적법하게 처리됐을 가능성이 높다. 그래도 소액주주에게는 할인 요인이다. 이지바이오 주주의 48%는 그룹 밖에 있는데, 회사 현금이 대여금으로 지주에 가면 그 혜택은 지분 비례로 돌아오지 않는다. 배당으로 가면 비례로 돌아온다. 지주가 감액배당으로 878억을 지급하던 같은 해에 이지바이오는 배당성향 29.8%를 유지했고, 그 이지바이오가 지주에 120억을 빌려준 상태다. 시장은 이런 구조를 '그룹 디스카운트'로 가격에 넣는다. 이 종목의 선행 PER이 늘 4~6배인 이유의 한 축이다.

3-3. 운전자본과 현금흐름

3-4. 3분기 헤드라인 — 이미 알려진 악재

11/16까지 나올 3분기 보고서(작년은 11/14)는 영업이익 약 149억(+32%)과 지배순이익 약 55억(−34%)이 기본 시나리오다. 순외환손실 −63억은 9/30 환율로 이미 확정됐다. 해외 자회사 외화대여금(Devenish $35M 등)을 원화 강세 환율로 재평가해서 생기는 손실이고, 현금 유출은 없다. 커버리지가 없으니 '순이익 −34%' 헤드라인이 설명 없이 퍼질 수 있다. 이 가능성이 지금 가격에 일부 선반영돼 있다고 본다.

4. 적정주가 재평가

4-1. 추정 갱신 (연결, 억원)

2025 실적2026E2027E2028Ev3.7 대비
매출액4,7695,6935,8706,31027·28E 환율 1,350 → 1,330 (−55·−65)
영업이익45059163070027E −10, 28E −10
지배순이익27836942447326E 4분기 환마크 −2(세후), 27E −8
EPS (원)8401,1151,2821,430−0.5% / −1.8% / −1.7%
DPS (원)250350400450성향 약 31%. 분리과세 요건 유지 가정
PER @5,270원6.3x4.7x4.1x3.7x배당수익률 6.6% / 7.6% / 8.5%

발행주식 33,081,920주(자사주 없음). 4분기 순외환 −12억은 2분기말 환민감도(USD 36.7억·GBP 14.4억 /10%)로 계산한 마크다. 3분기말 민감도가 공시되면 교체한다. EBITDA는 2026E 약 686억, 2027E 약 730억이다.

4-2. 이 종목은 몇 배를 받아 왔나

12개월 선행 PER (월말 종가 ÷ 사후 실적 기준 블렌디드 EPS)
선행 EPS는 해당 월의 당해·익년 EPS를 월수로 가중했다. 과거 연도는 실제 지배 EPS(2023 455, 2024 579, 2025 840원), 2026~27년은 이번 추정치다. 사후 실적 기준이라 당시 시장의 예상 PER과는 다르다.
표로 보기

4-3. 방법별 적정가

밸류에이션 범위 (원/주)
막대는 방법별 하단~상단, 눈금은 중앙값이다. 세로선은 현재가 5,270원, 기준 적정가 7,500원, 기존 목표 10,400원이다.
방법가정하단중앙상단
12개월 선행 PER 밴드2027E EPS 1,282원 × 5.0 / 6.0 / 7.0배(평균 ±1σ)6,4107,6908,970
EV/EBITDA2026E EBITDA 686억 × 4.5 / 5.5 / 6.5배, 정상화 순차입 1,050억, 비지배 51억. 5.5배는 2025년말 시장 배수6,0008,08010,150
배당수익률DPS 350원 @6% / 350원 @5% / 450원(성향 40%) @5%5,8307,0009,000
시나리오 확률가중아래 4-4 표5,1807,40010,650
종합네 중앙값(7,690·8,080·7,000·7,400)의 평균 7,540 → 반올림6,5007,5008,500
참고: 경영권 거래CVC–dsm 동물영양 인수 7배 EV/EBITDA → 11,190원. 지배권 프리미엄이 포함된 값이라 소액주주 적정가로는 쓰지 않는다—11,190—

4-4. 시나리오 (2027E 기준, 12개월 시계)

시나리오확률조건영업이익EPS배수주가
약세35%미 양돈 적자가 2027년 하반기까지 지속, Devenish 달러 성장 +3%, 환율 1,280원, 국내 정체, 할인 지속5701,1504.5x5,180
기본45%Devenish 달러 +10%, 첨가제 마진 유지, 환율 1,330원, 배수가 3년 평균으로 회귀6301,2826.0x7,690
재평가20%배당성향 40%, 계열 신용공여 정리, IR·커버리지 재개, 볼트온, 환율 1,380원7001,4207.5x10,650
확률가중7,400

현재가에 들어 있는 것. 5,270원은 2027E PER 4.1배, 정상화 EV/EBITDA 4.2배(2026E), 배당수익률 6.6%다. 약세 EPS(1,150원)에 4.6배를 준 값과 같다. 시장은 지금 '약세 시나리오와 할인 지속'을 가격으로 매기고 있다. 하방은 배당수익률 7%선인 5,000원(−5%)이고, 약세 EPS에 4배를 주면 4,600원(−13%)이다. 기대값을 따지면 비대칭은 여전히 위쪽이다. 다만 배수 회귀에 얼마나 걸릴지는 모른다. 그래서 12개월 시계의 기준 적정가는 7,500원으로 잡고, 10,000원대는 촉매가 확인될 때만 올리는 조건부 시나리오로 둔다.

목표가 이력7/229/19/2910/12~2310/26 (이번)
값 · 근거11,000 (26F 기반)10,800 (27E×8x)10,70010,4007,500 기준 / 10,500 재평가 조건부 (27E×6x 중심, 4방법)

5. IR 통화 준비자료

통화 전에 알아 둘 것

  • 연락처: 홈페이지에는 IR 전담 창구가 없다. DART 정기보고서의 공시 작성 책임자는 재무 담당 이사이고, 번호는 본사 대표번호인 02-6206-2722다. 'IR·공시 담당자와 통화하고 싶은 주주'라고 밝히고 연결을 요청한다. 질문을 이메일로 먼저 보내고 통화 시간을 잡는 편이 답변의 질이 좋다.
  • 공정공시 원칙: 3분기 숫자처럼 미공개 중요정보는 개별 주주에게 줄 수 없다. 질문은 ① 이미 공시된 숫자의 해석 ② 정책과 원칙 ③ 방향성(정성적)으로 짠다. 답을 못 하는 항목이 나오면 그것도 정보다. "언제, 어떤 형태로 공시되느냐"를 대신 묻는다.
  • 녹음은 상대 동의를 받은 경우에만 한다. 통화 직후 아래 기록지를 채운다. 들은 내용을 근거로 바로 매매하지 않는다.
  • 시간 배분(30분 기준): 인사·주주 소개 2분 → A1~A5 각 4분 → 남은 시간에 B → C는 서면 요청.

5-1. 반드시 물을 것 (A등급)

A1 · 계열 신용공여팜스토리 미수금 245.9억과 지주 대여금 120억
"반기보고서에서 별도 단기차입금 '기타' 증가액과 팜스토리 기타채권이 245.9억으로 원 단위까지 같습니다. 팜스토리 원재료 수입을 당사 L/C 유산스로 대신 결제한 것인지요? 이자와 수수료는 팜스토리가 부담하는지, 3분기말과 연말 잔액은 어느 수준으로 보는지, 이사회 승인 절차는 어땠는지 궁금합니다. 지주에 빌려준 120억(1년, 4.6%)의 목적과 연장 여부도 여쭙니다."
근거
§3-1·3-2. 유산스 54.6 → 319.9억, 미수금 3.4 → 261.8억. 2025년에도 같은 패턴(165 → 185 → 3억)
좋은 답
그룹 공동구매 대행이고 이자와 수수료는 실비로 전액 받는다. 연말에 0으로 해소된다. 한도가 정해져 있다. 지주 대여금은 만기에 회수하고 연장하지 않는다.
경계할 답
조건 비공개, 잔액 계속 증가, 지주 대여 연장·증액, "그룹 차원에서 결정"
밸류 영향
좋은 답이면 할인 축소와 순차입 정상화(EV/EBITDA −0.3배). 나쁜 답이면 재평가 시나리오 확률을 낮춘다.
답변 메모:
A2 · 주주환원2026년 배당과 분리과세 요건, 배당성향
"2025년 배당이 고배당기업 분리과세 요건(성향 25% 이상, 배당 10% 이상 증가)을 충족했습니다. 2026년 배당에서도 요건(배당총액 91억 이상, 주당 275원 이상)을 유지할 계획인지요? 기업가치제고계획에 배당성향 목표치를 넣거나 40%로 올리는 방안은 검토하시는지요? 지주가 현금이 필요할 때 대여금보다 배당이 소액주주에게 더 공정한 경로라고 생각하는데 어떻게 보시는지요?"
근거
2026년 4/1 가치제고계획은 '지속가능한 배당'만 쓰고 숫자가 없다(지주는 별도 성향 40% 제시). 26E EPS 1,115원 × 40% = 446원이면 현재가 수익률 8.5%다.
좋은 답
요건 유지를 확약하고 성향 목표를 수치화(30%+ 또는 단계적 40%). 자사주 소각 병행을 검토.
경계할 답
"이익에 따라 탄력적으로", 차입 상환이 우선이라 동결
밸류 영향
성향 40%면 배당수익률법 상단 9,000원. 재평가 시나리오의 핵심 촉매다.
답변 메모:
A3 · 환손익 정책외화대여금 재평가 손익을 줄일 계획
"원화 강세로 3분기에 해외 자회사 대여금 환산손실이 크게 잡힐 텐데요. 현금과 무관한 손익이지만 순이익 헤드라인이 흔들립니다. Devenish 대여금($35M) 등의 일부 출자전환, 회계상 순투자 지정, 헤지 같은 방안을 검토하고 계신지요? 3분기 실적과 함께 환 영향을 따로 설명하는 자료를 낼 계획이 있는지요?"
근거
3분기 순외환 −63억(9/30 확정 환율), 4분기 마크 −12억. 2025년 2분기 −41.7억, 2026년 1분기 +33.8억 등 분기 순익의 30% 안팎이 환으로 흔들린다.
좋은 답
출자전환이나 순투자 지정을 검토 중이다(지정 요건: 결제 계획이 없는 장기 대여). 실적 발표 때 환 효과를 분리 설명한다.
경계할 답
"환율은 통제할 수 없다"로 끝남
밸류 영향
순익 변동성이 줄면 PER 기반 투자자층이 넓어진다(배수 회귀에 도움).
답변 메모:
A4 · 미국 영업양돈 적자 진입이 Devenish 고객 발주에 미치는 영향
"미국 돈가 선물이 상장 후 최저이고 일관사육 마진이 손익분기 근처입니다. 양돈 고객사에서 사양 다운그레이드나 단가 인하 요구가 3~4분기에 관찰되는지요? 10월에 영입한 산란계 수의사로 시작한 산란계 영업은 조류인플루엔자 확산으로 일정이 바뀌는지, 반추류와 크로스셀 진행은 어떤지 여쭙니다."
근거
2분기 Devenish 매출 $64.9M(+26%), 영업이익률 8.2%(사상 최고). 약세 시나리오의 핵심 변수다.
좋은 답
첨가제는 성과형 제품이라 적자기에도 유지된다. 신규 카테고리와 점유율로 상쇄된다(정성).
경계할 답
주요 고객 이탈, 가격 인하 압력 확대
밸류 영향
2027E 영업이익 ±60억(약세 570 ~ 재평가 700)을 가르는 변수
답변 메모:
A5 · IR 소통커버리지 공백과 실적 설명
"증권사 리포트가 4월 이후 없고 2024년 이후 IR 행사 공시도 없습니다. 3분기 보고서 이후 실적 설명회(컨퍼런스콜)나 NDR, IR북 분기 갱신 계획이 있는지요? 영업(잠정)실적 공시를 도입할 의향도 있는지 여쭙니다."
근거
유진투자증권은 2025년에 1~3개월 간격으로 커버했고 11/24에는 NDR 후기까지 냈지만, 2026년 1·2분기 리뷰는 없다. 외국인 지분 7.50 → 4.77%.
좋은 답
11월 실적 후 IR 일정 확정, 잠정실적 공시 검토
경계할 답
"필요성을 못 느낀다"
밸류 영향
정보 공백 해소는 배수 회귀의 전제다.
답변 메모:

5-2. 시간이 되면 (B등급)

#질문근거·확인 포인트
B1상반기 운전자본 증가(재고 +125억, 매출채권 +104억)는 연말에 정상화되는지, 2026년 영업현금흐름과 연말 순차입 방향은?상반기 영업현금 117억 vs 순이익 225억. 2025년엔 연간 OCF 347억
B2총차입 1,776억·부채비율 192% 상황에서 차입 감축과 볼트온 M&A의 우선순위는? M&A 기준(EV/EBITDA, ROIC)은?지주 보증 1,759억 의존도. 1월 볼트온 2건 197억
B3별도(국내) 영업이익 2분기 −12.8%의 원인(자돈사료 마진, 원가)과 판가 조정 계획은?국내 돈가 9월 6,686 → 10월 6,000원 안팎, 11월 출하 +11.6%
B4Pathway UK 증설(Lipidol 2배) 이후 하반기 매출 회복, 잔여 지분 10.17% 매입 계획은?2분기 UK 55.8억(1분기 60.9억). 8.47%를 17.7억에 매입
B5미국 중국산 라이신 반덤핑·상계관세(9/16)의 원가 영향과 가격 전가 시점은?Balchem은 원가 상승을 가격으로 상쇄했다고 밝힘

5-3. 서면으로 요청할 것 (C등급)

5-4. 통화 후 판정 기준

결과판정추정·목표 반영
A1·A2 모두 좋은 답할인 축소 가능성 상승재평가 확률 20 → 30%(약세 35 → 30, 기본 45 → 40), 확률가중 7,400 → 약 7,800원
A1 경계(조건 비공개·증가)지배구조 할인 고착기본 배수 6.0 → 5.5배, 적정가 약 7,000원
A4 경계(고객 이탈·가격 압박)영업 논지 약화약세 확률 35 → 45%, 3분기 실적 확인 후 재산정
A2 동결·후퇴배당 하방 지지 약화하방 기준 5,000 → 4,600원

6. 투자자 제안

6-1. 보유 주주를 위한 행동 가이드

지금 가격(선행 PER 4.2배, 배당 6.6%)은 약세 시나리오를 상당 부분 반영하고 있다. 하락의 대부분은 시장에서 왔다. 그래서 3년 밴드 최저점에서 공포에 파는 것은 기대값으로 불리하다. 한편 이 종목의 할인은 구조적이라 단기간에 풀리지 않을 수 있다. 판단의 축을 '적정 7,500 / 하방 5,000 / 반증 조건'으로 바꾸기를 권한다.

내 상황제안
신용·미수·담보대출로 보유 중레버리지부터 줄인다. 코스닥 일중 변동이 크고, 거래가 얇은 종목은 반대매매 물량이 가격을 더 밀어낸다.
포트폴리오에서 비중이 큼(예: 20% 이상)일부 축소를 검토한다. 지배구조 할인과 유동성(하루 거래대금 약 4억원) 위험은 이익과 별개로 오래갈 수 있다. 추가 −13%(4,600원)를 감당할 수 있는 비중이 기준이다.
정상 비중·장기 보유보유를 유지한다. 2026년 배당 350원(분리과세 요건 충족 시 금융소득이 많은 투자자에게 유리)을 받으면서 3분기 보고서와 2월 배당 결의를 확인한다.
추가 매수 의향분할 매수한다. ① 5,000원 안팎(배당 7%)에서 1차 ② 11/16 3분기 보고서에서 영업이익 140억 이상, Devenish $62M 이상, 팜스토리 미수금 감소가 확인되면 2차. 보고서 전 일괄 매수는 '순익 −34%' 헤드라인 매물 위험 때문에 권하지 않는다.
반증 조건 발생(§7-2)논지를 재점검하고 비중을 줄인다. 배수 회귀가 아니라 이익 훼손이므로 기다릴 이유가 약해진다.

하지 말 것: 3분기 헤드라인 순이익만 보고 매도하기, IR 통화 내용을 근거로 즉시 매매하기, 물타기를 위해 신용을 새로 쓰기.

6-2. 회사에 낼 주주 제안 (IR 통화나 서면으로)

#제안근거기대 효과
P1배당정책 수치화: '연결 배당성향 30% 이상과 전년 DPS 이상'을 가치제고계획에 명시하고, 단계적으로 40%분리과세 제도(2026~2028 사업연도). 지주는 성향 40%를 이미 제시26E 성향 40%면 DPS 446원, 현재가 수익률 8.5%. 배당 투자자 유입
P2계열 신용공여 원칙 공시: 지주 대여금을 회수하거나 배당으로 대체, 팜스토리 유산스 대행의 조건(이자·수수료·한도)과 분기말 잔액 공개, 독립이사 사전 검토§3-1·3-2그룹 디스카운트 축소. 순차입 투명화
P3외화대여금 손익 관리: 일부 출자전환 또는 순투자 지정 요건 검토, 헤지 정책 공시, 실적마다 환 효과 분리 설명분기 순익의 30% 안팎이 환산손익헤드라인 변동성 축소. 3분기 같은 오해 매도 방지
P4IR 정례화: 분기 실적 후 IR북 동시 게시와 컨퍼런스콜, 연 1회 NDR, 잠정실적 공시, 영문 자료커버리지 7개월 공백, 외국인 지분 −2.7%p정보 공백 해소. 배수 회귀의 전제
P5소규모 자사주 매입·소각(예: 연 순이익의 10% 이내)PER 4배대에서는 매입이 EPS를 가장 효율적으로 높인다. 2025.3 소각 전례하방 지지. 다만 차입 감축과 균형
P6내부거래 관리 강화: 이사회 7명 중 독립이사 2명. 계열 거래를 연 1회 보고하고 감사가 검토그룹 계열사 32개(상장 8개)지배구조 신뢰

최대 외부 기관 주주인 VIP자산운용(7.87%)도 같은 방향의 이해관계를 가진다. 개별 주주의 제안은 서면(이메일)으로 남겨 두면, 이후 주주총회 질의나 다른 주주와 의견을 맞출 때 근거가 된다.

7. 일정 · 반증 조건 · 출처

7-1. 다가오는 확인 지점

날짜이벤트볼 것
10/27Smithfield 3분기양돈 생산 부문 가이던스(사전 공시: 영업이익 $25~45M, 전년 $89M)
10/31 · 11/4~6Adisseo, dsm-firmenich, Zoetis·Novonesis, Elanco동물영양 수요와 가격
11월 초Phibro FQ1(일자 미정), 11월 WASDE미국 돈가 전망 재조정
~11/16이지바이오 3분기 분기보고서(작년 11/14)영업이익 149억 안팎, Devenish $65M, 순외환 −63억, 팜스토리 미수금·유산스 잔액, 3분기말 환민감도, 재고와 매출채권
12월 중순배당기준일 공시(작년 12/16), 12/23 USDA Hogs & Pigs배당 절차, 미 사육두수
2027년 2월결산배당 결의(작년 2/20)DPS 275원 이상(분리과세 요건), 350원 기대

7-2. 논지 반증 조건 (갱신)

  1. Devenish 달러 매출 증가율이 두 분기 연속 한 자릿수
  2. Devenish 영업이익률 6% 미만으로 복귀
  3. 별도 영업이익 역성장이 네 분기 연속
  4. 영업현금흐름으로 설명되지 않는 차입 증가
  5. (신규) 3분기말 팜스토리 미수금이나 유산스 잔액이 2분기말(246억, 320억)보다 증가, 또는 지주 대여금 증액·연장
  6. (신규) 2026년 DPS가 275원 미만(분리과세 요건 상실)

10/26 현재 해당 없음. 확신도는 '중'을 유지한다. 영업 논지는 그대로이고, 이번에 낮춘 것은 배수와 기대치다.

7-3. 방법론 · 출처

주가와 시총: KRX 정보데이터시스템 오픈API(ksq/stk_bydd_trd, 정규장 종가). 10/26은 네이버 실시간(10:16). 지수와 월봉: 네이버 금융 siseJson. 수급: 네이버 투자자별 매매동향(6/1~10/23). 재무: DART OpenAPI(fnlttSinglAcntAll, hyslrSttus, alotMatter, majorstock)와 정기보고서 원문(2026 반기 20260814003507, 2026 1분기 20260515002091, 2025 사업 20260323000984, 2025 3분기 20251114001974, 2025 반기 20250814002974). 공급자금융약정, 재무활동 부채 조정표, 특수관계자 채권·채무와 자금거래, 매출채권및기타채권 주석을 대조했다. 공시: 금전대여결정(20250227900787, 20251217900451), 대표이사변경(20260331903803), 기업가치제고계획(20260401901006), 이지홀딩스 주식소각결정(팜스토리, 20261012900713), 타인에대한채무보증결정(20260630900752). 분리과세: 조세특례제한법 §104-27(2025-12-23 개정, 2026-01-01 시행), 금융위·재정경제부 안내(2026-02-24). 해외: Balchem 8-K Ex.99.1(10/23), Brownfield·TFM 시황(10/23), USDA NASS Cold Storage(10/23), Meatingplace(Sterling Profit Tracker), WATTAgNet(HPAI 10/23), Smithfield IR(9/8). 피어 배수: stockanalysis·MarketScreener(10/23). 리포트: 네이버 리서치(유진 2026-04-02). 기존 문서: 이지바이오 실적문서 v3.7(10/23)과 그 이전 판.

추정치(E)는 자체 추정이며 회사 가이던스가 아니다. 팜스토리 유산스 대행은 공시 수치가 일치한다는 데 근거한 해석이고 회사 확인이 필요하다. 12개월 선행 PER은 사후 실적 기준이다.

이 문서는 공개 자료를 분석한 정보 제공용이며 투자 권유가 아니다. 투자 판단과 책임은 투자자 본인에게 있다. 작성 2026-10-26.